营销传播行业研究：从汽车之家看垂直营销平台的商业化路径

（报告出品方/作者：广发证券，旷实、叶敏婷）

核心观点：

汽车之家：垂直媒体起家，携手平安全产业链延伸。汽车之家发展至今经历了三个阶段：（1）“1.0 媒体” （2008~2013 年）：汽车垂直媒体起家，赴美上市。（2）“2.0 平台”（2014~2018）：牵手平安，产业链延伸+数字赋能转型平台。（3）“3.0 智能”（2018 年至今）：持续整合平台生态，扩展海外市场。通过业务横纵扩张以及外部收购投资，汽车之家已经完成了由媒体到智能平台全产业链延伸的转型。

品类及业务可延伸性决定垂直平台长期发展空间。消费者购买决策周期长，产业链参与者众多，平台业务可延伸范围广。通过对比综合以及垂类平台，我们看到综合与垂直内容平台、前后链路平台正在彼此融合，垂类媒体平台也开始不断将业务范围向品牌主后链路方向延伸，以拓宽商业化边界。我们认为品类决定垂类平台用户价值的上限，对比来看垂直社区中汽车社区用户价值更高。平台商业化来看，垂直社区平台可以通过产业链纵向延伸，降低整体业绩对传统广告业务的依赖性，而如果能向交易环节延伸则平台价值将会有明显抬升。以垂直社区平台业务可延伸性来看，美妆、服饰、游戏等品类可延伸的范围相对较窄，而汽车等领域可延伸的链条相对较长。

一、汽车之家：垂直媒体起家，携手平安加速产业链延伸

汽车之家成立于2008年，是中国领先的汽车服务平台，主要通过面向新车消费者的 autohome.com.cn 和定位二手车市场的che168.com 为汽车消费者提供全面、独立及交互式的内容和工具，并为汽车价值链的汽车制造商和经销商提供全套服务。

（一）发展历程：汽车垂直媒体起家，转型智能平台全产业链延伸

公司进过业务横纵扩张以及外部收购投资，已经完成了由媒体到平台的转型：

1. “1.0媒体”（2008~2013年）：汽车垂直媒体起家，赴美上市。2008年，公司收购autohome.com.cn及che168.com母公司全部股权，开启垂直内容媒体服务； 2013年，公司收购Autohome Media，整合广告业务，同年赴美上市。

2. “2.0平台”（2014~2018）：牵手平安，产业链延伸+数字赋能转型平台。 2014-2015年，公司初步尝试业务转型，包括推出在线交易平台“车商城”，主要采用抽佣的盈利模式。2016年，平安集团全资附属公司云晨资本以16亿美元收购公司约47.4%的发行股份。同年公司推出“4+1”战略转型方案，致力于从内容型垂直公司转型和升级为数据和技术驱动的汽车平台，打造囊括“车内容”、“车交易”、“车金融”及“车生活”的综合平台。次年战略逐渐落地，一方面公司通过收购上海天合获得保险经纪业务从事资格；另一方面利用AI、大数据、云能力及其他技术向汽车制造商以及经销商等B端客户提供数据产品。2018年6月公司首次投资天天拍车（二手车竞拍平台），正式进军二手车市场，并于2020年再次投资获得对天天拍车的控制权。此外，公司生态协同效应初显，大数据分析提高金融服务、新车交易等新业务成交率。

3. “3.0智能”（2018年至今）：持续整合平台生态，扩展海外市场。2018年公司专注于公司用人工智能、大数据及云技术（统称“ABC”）开发全套智能产品和解决方案，通过提供跨价值链的端到端数据驱动产品和解决方案，构建连接汽车行业所有参与者的集成生态系统（“3.0智能”）。2019年公司在欧洲成立三家全资附属公司，扩展欧洲市场。展望未来，公司计划继续利用“软件即服务” （“SaaS”）能力连同核心AI、大数据及云技术（“4.0 ABC + SaaS”）同时进行横向和纵向扩张。

横向拓展二手车市场，纵向携手平安集团搭建全产业链服务生态系统，业务触及汽车从营到销到售后全过程。流量端来看，公司通过旗下汽车之家、二手车之家以及子公司天天拍车为汽车消费用户提供全面、独立及交互式的内容和工具。变现端来看，公司针对品牌主及其经销商推出了覆盖前链广告、后链在线商店SaaS服务，以及数据产品、车金融等业务支持型产品的全链路服务；针对用户推出了相应的在线商城以及车金融服务。目前公司收入主要来源于三大业务：（1）向汽车制造商提供媒体服务，包括品牌推广、新车发布以及销售推广等营销解决方案；（2）向经销商提供线索服务，主要包括来自经销商的订阅服务，授予个别经销广告商的推广服务，以及二手车信息展示服务；（3）在线营销及其他服务，包括数据产品、交易平台（新车交易平台车商城、二手车交易平台天天拍）、车金融及其他业务。 2020年媒体服务、线索服务、在线营销及其他业务占收入比分别为 39.9%/36.9%/23.2%，同比增速分别为-5.4%/-2.3%/34.4%。随着公司全产业链服务生态系统的完善，近年来占营收比较高的传统媒体服务以及线索服务业务基本企稳，在线营销及其他新业务（包含数据产品、子公司天天拍车的二手车交易、新车交易商城以及车金融服务）释放业绩增量。

（二）组织结构：平安子公司为大股东，发挥数据+金融+科技协同效应

平安旗下云晨资本为公司大股东，IPO完成后股权占比44.5%。公司与平安集团各附属公司展开合作，引入更多车金融及售后服务，进一步完善汽车生命周期全覆盖产品矩阵。目前，平安银行、平安租赁及平安财险已经接入公司网站及APP；公司根据大数据分析，同时在拥有保险经纪相关执照的前提下，为用户推荐广泛贷款与保险产品，促进成交率。

平安集团高管掌舵，管理层拥有丰富头部互联网平台工作经验。公司CEO龙泉自 2018年12月起一直担任中国平安财产保险股份有限公司副总经理，且曾在陆金所、蚂蚁集团、国泰财产保险等公司担任保险业务高管。另外三名董事（不包含独立董事）均为平安集团高管。CFO邹钧在欧美及中国财务管理与资本市场拥有27年经验，曾于iDreamSky TechnologyLtd、当当网、迅雷、华为全球技术服务业务部门担任CFO，归国前于爱立信美国及瑞典公司拥有多部门管理经验。CTO兼大数据副总裁王晓拥有北大信息技术及经济学双重教育背景，曾于同程艺龙、京东及百度担任重要技术岗位。联席总裁邵海峰在平安工作逾22年，于平安人寿、平安养老保险、平安电子钱包担任总经理或副总经理；联席总裁张京羽曾任新浪公司汽车业务副总经理，在产品开发及销售业务方面拥有逾20年工作经验。

（三）财务情况：在线营销增厚业绩，毛利率维持高位

车市下行压力下媒体及线索服务业务承压，在线营销及其他业务增厚业绩。公司 2018-2020 营业收入分别为 72.33/84.21/86.59 亿元，同比增长分别为 16.5%/16.4%/2.8%。 2020年营业收入大幅放缓增长主要系主要系疫情防控期间众多汽车制造商运营终端以及预算削减，导致主营业务媒体服务营收下跌5.4%，此外中国汽车销售市场整体下跌导致线索服务营收下滑2.3%。从营收结构来看，2020年媒体服务、线索服务、在线营销及其他营收分别占比39.9%/36.9%/23.2%，其中在线营销及其他营收逆势高增，拉动营收增长，同时占营收比进一步提升。

轻资产模式带来稳定高毛利率，净利率保持稳定，现金流状况基本良好。汽车之家的营业成本包括内容相关成本、折旧及摊销费用、宽带及互联网数据中心成本、附加税， 2020 年分别为 7.2/0.3/1.14/0.97 亿元人民币，占收入的比重分别为 8.3%/0.4%/1.3%/1.1%。除折旧及摊销费用外，其他成本与用户流量增长及营收增长强相关，公司近三年毛利率稳定在88.7%左右。2020年由于免交文化建设费（自2019 年下半年持续到2024年），毛利率同比增长3pct。2018-2020公司归母净利润分别为 28.71/32.00/34.05亿元，同比增长分别为43.4%/11.5%/6.4%。2018-2020归母净利率分别为39.7%/38.1%/39.3% ，基本保持稳定。现金流来看，2018-2020公司经营活动所取得的现金流分别为31.11/28.89/33.26亿元，净现比分别为1.09/0.90/0.98。 2019年净现比小于1系主要由媒体服务及在线营销业务带来的应收账款增加4.80亿元、确认经营租赁使用权资产导致其他非流动资产增加、经销商办理续约手续较晚导致递延收入减少。2020年净现比小于1系预付技术服务费及第三方平台款项增加、确认经营租赁使用权资产导致其他非流动资产增加、推广费用减少导致计提款项及其他应付款项减少。

二、垂类营销：品类以及业务可延伸性决定平台价值

（一）平台角度：垂直平台业务延伸，汽车等垂类平台用户价值大

综合与垂直内容平台、前后链路平台彼此融合。内容媒体平台基于信息不对称的用户痛点及兴趣分享的社交需求诞生，核心竞争力一方面在于较大的用户及内容体量满足用户信息获取需求，另一方面在于用户之间的互动形成较高的社区粘性，激发 UGC内容的生产。变现方面主要延续传统媒体贩卖注意力的广告模式，不同之处在于可以利用去中心化社交传播+智能高效算法分发提高信息传播效率，同时激发 UGC生产实现高毛利率。用户/内容端来看，平台可根据目标用户范围分为综合内容平台及垂直内容平台。前者用户规模较大，依靠算法以及海量内容抢占用户时长，同时通过一定的社交玩法扩大流量池、增强粘性；后者用户规模较小，更精准满足用户需求，具有一定社区壁垒，但内容过于垂直限制商业化水平，往往通过用户规模破圈（如哔哩哔哩）以及产业链延伸（如汽车之家、小红书等）增强变现能力。广告主端来看，平台可根据销售步骤分为后链路平台及前链路平台，后链路平台更接近用户购买环节，前链路平台触达用户、建构平台。随着前链路平台与后链路平台之间的跳转链路减短，以及两类平台不断完善内部生态与基础设施建设，二者均存在多元化、生态化发展趋势，彼此界限逐渐模糊。垂类媒体平台也开始不断将业务范围向品牌主后链路的延伸，以拓宽商业化边界。

用户规模较大的UGC社区毛利率更高，垂类社区平台盈利能力强。从成本结构来看，媒体平台成本主要包括带宽及服务器成本、雇员开支、固定成本摊薄以及内容相关成本。其中，带宽及服务器成本、雇员开支为固定成本，用户规模超过一定体量之后随之小幅上升，因此足够大的用户体量有利于产生规模效应。内容相关成本弹性较高，UGC及PUGC内容成本远小于PGC成本，同时用户参与度更高、内容数量更多，社区氛围及粉丝关系激励用户进一步创作分享，形成良性循环。以腾讯来看，18年之后腾讯内部资源整合，同时以朋友圈为代表的社交广告增速高于以腾讯视频为代表的媒体广告，毛利率持续提升。随着视频号商业化起步以及更多创新型社交广告产品推出，腾讯广告业务毛利率仍有较高增长空间。垂直平台中，2018-2020H1汽车之家用户规模持续增长，毛利率稳定在80%以上，平台原创内容以及用户自创内容不断增强用户粘性，不需要额外大规模买量获客，销售费用率相对较低，实现稳定盈利。

广告主投放平台分化，垂直社区中汽车社区用户价值更高。根据APP Growing数据，腾讯广告按广告数来看，文化娱乐、金融、服饰鞋包等广告主占比排前。2020年淘宝直播官方报告服饰鞋包、食品饮料、美妆护肤、家居日用等高频易耗品为红海市场，与抖音、快手情况类似。爱奇艺、腾讯视频广告产品则以3C数码、美妆护肤、汽车、奢侈品等为主要目标客户。总体而言，客单价低、受众广、高频易耗的产品更重视淘系及短视频平台促销，其中美妆护肤等高品牌溢价商品兼顾内容平台及社交平台的用户心智教育。因此，美妆、母婴等垂直行业虽然市场广阔，但广告市场份额大多被电商平台以及头部综合内容社交平台瓜分，垂类平台单用户价值相对较低；而汽车行业一方面信息不对称程度较高，用户决策时间长，另一方面广告主预算投入高且对于精准投放要求更高，垂类社区用户价值更高。

垂直社区平台通过产业链纵向延伸，可以降低整体业绩对传统广告业务的依赖性，而如果能向交易环节延伸则平台价值将会有明显抬升。20年部分垂直社区营销相关业务营收均呈现一定幅度下滑，而汽车之家取得2.82%的同比增长。分业务来看，20 年媒体服务、线索服务、在线营销及其他业务分别同比增长-2.3%/-5.4%/34.4%。在线营销及其他业务包括二手车及新车交易佣金，以及向商家提供的数据产品以及向用户提供的车金融产品。从汽车之家的经验来看，公司主要通过整合各类资源渗透进汽车销售以及销售后的服务全环节，降低对传统展示类广告的依赖性，提高业绩承压能力。

以垂直社区平台业务可延伸性来看，美妆、服饰、游戏等品类可延伸的范围较窄，而汽车等领域可延伸的链条相对较长。以汽车之家为例看，目前已经实现了全生命周期汽车生态系统的布局，通过连接汽车产业内的重要各方（包括用户、汽车制造商、经销商、车金融供应商及售后服务供应商）产生网络效应，平安入股后更是进一步带来了车金融及售后服务机会。汽车行业从营到销再到售后的长链路中，垂类平台业务拓展点众多。【营环节】，汽车本身是购买决策周期长的产品，并且销售链路也较长，从品牌方到经销商还有二手卖家都有营销需求。【销环节】，线上新车交易平台车商城以及二手车交易平台天天拍直接进入销售抽佣环节，同时汽车之家还为经销商提供SaaS工具；为用户提供的服务来看，除了资讯之外，还能够为消费者提供车金融服务。【销后服务】，甚至延伸向了自驾游的社区服务，平台以及平台用户内容生产丰富度不断提升。

（二）广告主角度：汽车广告主投放稳定且持续，新能源带来投放机会

我们曾经在《分众传媒：从企业需求和发展阶段解析楼宇广告渠道价值》分析过不同类型以及处于产品生命周期不同阶段的广告主投放特性，我们认为：（1）行业特性决定公司广告投放策略，行业同质性严重的行业广告宣传费用越高；（2）同时，处于不同发展阶段的公司（或者产品）投放策略不同，以车企来看，车型更新较快，旧车型去库存，新车型推出都是比较关键的营销节点。汽车广告主作为最主要的广告主之一，随着新能源汽车品牌增加以及新能源汽车车型增加，行业竞争加剧，广告营销需求将会增长。

以A股2019广告宣传费Top100公司不同行业公司的平均宣传费来看，花费最大的依次是汽车类、商业贸易、食品饮料、生物医药及通信公司。不同行业横向对比可以看到，同质化更重的行业需要不断推出新品，并通过品牌营销传达品牌，进行品牌告知；此外，同质化更重的产品拉开价格带宽的主要支撑在于品牌溢价，即使是生命周期较长的产品线也需要做持续的品牌曝光。

纵向对比各行业广告花费近年来的增长情况可知，汽车广告主近年来一直保持领先的广告花费投入且销售费用率相对稳定，近几年广告费率稳定在1.4%~2%。汽车广告主是一类投放花费大并且投放稳定性较强的广告主，行业竞争加剧的情况下整体广告投放或有进一步增长空间。从行业本身发展来看，按2019年新乘用车的销量计，中国是世界最大的汽车市场，短期有逐步回暖态势；而考虑人口因素，截至2019年底，中国每千人汽车保有量仅为186辆，远低于同一时间点下美国837辆、日本591 辆，我国汽车市场发展空间较大。从行业竞争格局来看，2018-2020年汽车行业市场集中度持续下降，市场呈现垄断竞争。从汽车类型来看，消费者偏好不断改变， SUV2020年销量占比46.8%，超越轿车成为第一大细分车型。新能源汽车逆市高增， 2020年新能源乘用车销量约为124.6万辆，同比增长14.6%；同时苹果、华为、阿里、百度等巨头纷纷入场，加剧市场竞争。行业竞争加剧的情况下，我们认为营销竞争也将加剧。

汽车广告主预算分配向线上倾斜，偏好垂直媒体营销。根据秒针及百度联合调查，消费者在购车过程中从品牌筛选、口碑查询到现场体验、最终购买，平均花费3个月左右的时间，决策周期较长，广告主需要在营销的各个阶段反复触达消费者。相比线下媒体，数字媒体展现信息更为全面，获取方式友好，消费者对于从数字媒体获得决策信息依赖度有所提升。不同媒体品牌对比来看，垂直媒体目标命中率更高，同时也更便于广告主通过意向行为找到目标受众。

三、汽车垂直营销平台横向对比

通过以上分析我们总结，垂类媒体平台要想获得长足发展并在商业化上实现突破，首先需要卡位好赛道，针对不同品类的垂类平台面对的主要消费群体和消费特性以及所处领域产品的销售模式都会有较大区别。消费者购买决策周期长的汽车行业，本身品牌主以及经销商的营销预算就较为充足，相应的垂类媒体平台能够获取规模较大的广告收入，并且平台本身的业务可延伸范围广，商业化空间相对较大。卡位好赛道决定了垂类媒体平台业务延伸的可能性。而业务延伸的成功性与平台的资源禀赋相关，汽车之家依托平安集团向车金融业务延伸，易车进入腾讯系之后双方合作推出的“腾易计划”加速易车在汽车行业数字化浪潮中的布局。除了独立汽车垂类媒体平台借力大集团不断拓宽业务边界之外，互联网巨头腾讯以及字节也分别孵化了车迅达以及懂车帝等汽车垂类产品，内部孵化的产品天然有流量优势，流量优势不仅体现在庞大的前端流量池，还体现在精准算法支撑上。

（一）垂直营销平台：不断拓宽业务边界；巨头入股带来资源支持

多元化业务拓展突破传统广告业务增速放缓瓶颈，汽车电商、汽车金融是主要延伸方向。易车是中国领先的汽车互联网企业之一，与汽车之家类似，主要为汽车用户提供汽车资讯和导购服务,同时为汽车厂商和汽车经销商提供互联网营销解决方案。易车主营业务包括广告及订阅，交易服务及数字营销解决方案，营收绝对值高于汽车之家，但近年来增速逐步放缓，二者营收差距逐步缩小。营收拆分来看，易车同样面临传统汽车广告业务（广告+销售线索相关服务）增速放缓困境，近年来主要是交易服务（第三方贷款业务及自营融资租赁业务）贡献较大业绩增量。

汽车之家携手平安拓展金融业务，从媒体平台向全环节生态服务商转型。汽车之家 2017年通过收购获得经纪保险业务从事资格，此后携手平安补齐金融服务空缺，并推出数据产品、二手车业务，从2B延伸向2C，多点开花，突破传统广告业务增速放缓瓶颈。汽车之家与平安合作推出车金融产品，产品品牌力较强；公司采用按每次销售或每条线索基准收取汽车金融服务费的模式，金融风险更小。同时该行业具有牌照准入门槛，公司优质内容带来较高用户忠诚度壁垒，保险业务有望为公司带来业绩增量。同时，公司延伸向交易业务，目前新车以及二手车交易采用交易佣金模式，其用户画像、精准营销、汽车库、经销商资源有望助力汽车之家获取更高市场份额；此外未来随着汽车之家逐步向上游二手车供应链延伸，有望从成本结构优化以及更多交易、售后增值服务两方面入手实现净利润增长。汽车之家依托技术+数据沉淀，叠加平安金融、科技、人才、资金助力，已经实现向汽车行业整体解决方案服务商转型。

易车加入腾讯系有望得到内容及流量方面的扶持，腾讯“智慧零售”发展框架下双方共同打造汽车销售智慧生态。相比于汽车之家，易车在用户规模以及用户粘性上稍差，我们认为主要是在流量获取以及内容建设上相比汽车之家仍有差距。从内容来看，汽车之家平台内容包含自有编辑团队创作的原创内容、平台邀请的汽车领域 KOL创作的专业内容、以及平台高粘性用户在社区中发布的UGC内容。优质内容带来了高粘性的规模用户，也带来了汽车之家整体的销售费用率明显低于易车，这也是汽车之家稳定盈利的关键之一。而易车网私有化加入腾讯系，我们认为腾讯系能够在内容建设以及流量上给到扶持。双方的合作也主要集中在内容生态、广告营销以及智慧4S等方面，合作构建了汽车销售的智慧生态。

（二）互联网巨头布局：车迅达&懂车帝流量优势明显

汽车广告主作为广告大盘贡献最多的广告主之一，一直是各平台抢占预算的主要对象。互联网巨头除了通过投资布局之外，内部也有相应的汽车领域产品孵化，从B端瞄准汽车品牌商和经销商以及线下4S店的预算，从C端瞄准汽车发烧友群体和购车人群，都旨在围绕汽车品类构建从营到销再到服务的全生态。

1. 车迅达：背靠腾讯社交流量基础，线上线下场景融合解决车企营销全链路痛点背靠超10亿公域流量及微信私域产品能力，腾讯深耕汽车营销市场。2019年腾讯广告发布全景智联社交集客平台“车讯达”，通过梳理车企营销全链路痛点，打通平台完整生态资源。从功能来看，车讯达为车企提供流量引流、线索收集、线索处理、线索培育、成交转化、数据沉淀的营销全环节服务，能够帮助车企提高全网广告投放效率。同时车迅达还上线了直播插件，实现消费者线上看车，同时让前端的销售门店也拥有自主直播的能力。在腾讯庞大的社交流量支撑下，车迅达能够帮助品牌商实现精准线上拓客；全生态流量覆盖下，品牌经销商能够实现最短链路的直线售车；腾讯智慧零售框架之下，汽车4S店线上线下融合，汽车门店实现数字化转型。以上流量以及生态场景资源，不是独立垂类平台能够短期积累的。巨头布局汽车营销赛道，资源优势明显。

2. 懂车帝：底层算法支撑，娱乐化内容拉长平台用户时长头条孵化垂直内容产品懂车帝，底层算法助力销售线索挖掘。2017年下半年，字节跳动推出汽车资讯平台懂车帝，集结头条内部关于汽车的资讯、问答、视频、产品库，同时涵盖工具与社区服务，为用户提供一站式看车选车买车服务。在流量和内容方面，懂车帝能够有来自母公司今日头条、抖音等产品的流量支持；同时，懂车帝也很好的沿用了字节跳动在内容获取和推荐上的经验，通过短视频、文字、图片等有趣的内容玩法吸引用户。从懂车帝的用户时长也可以看到，短视频等形式有效拉长了平台用户使用时长。相比而言，汽车之家经过长年积累，打造的内容更全面，专业性更高，但娱乐属性较弱，未来有望通过内容多元化进一步拉长平台用户时长。

详见报告原文。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。