摩托车市场强劲复苏，宗申动力：多业务并发增厚盈利，静待花开

（报告出品方/分析师：招商证券汪刘胜陆乾隆）

一、公司基本情况分析

公司是国内专业化小型热动力机械产品制造基地之一，主要从事小型热动力机械产品及部分终端产品的研发、制造、销售等业务。

目前公司业务涵盖摩托车发动机制造业务、通用机械制造业务、航空动力业务、新能源及高端零部件业四部分，主要产品包括摩托车发动机及配件；通用汽油机、耕作机、割草机、水泵机组、汽油发电机组等整机及零部件；航空活塞发动机、航空桨叶；燃料电池系统、储能电池；新能源汽车高端零部件等。

公司以摩托车发动机和通用机械业务起家，逐渐切入航空动力、新能源、高端零部件。

1992 年公司前身宗申摩托车科技有限公司成立；2003 年通过重组，成都宗申联益实业于深交所上市；2004 年公司与全球踏板车鼻祖企业——意大利比亚乔公司合资合作，助力公司摩托车发动机产品研发；2007 年公司非公开发行股票收购重庆宗申通用机械有限公司，确立了摩发及通机两项基本发展业务。

2014 年以来公司逐步向航空发动机、通机终端产品、新能源、高端零部件等新业务领域拓展，先后成立新能源公司、零部件公司、航发公司等，持续加码新能源产品，现已基本形成了以“摩托车发动机和通用机械”为核心，覆盖“航空动力、新能源、高端零部件”等新兴业务领域的产业布局。

左宗申夫妇合计持有 22.74%的股权，是公司的实际控制人。

公司创始人、董事长左宗申及左宗申、袁德秀夫妇 100% 控股的重庆宗申高速艇开发有限公司合计持有上市公司 22.74%的股权，为公司第一大股东；公司第二大股东为西藏国龙实业，持股比例 18.11%。

左宗申先生 1982 年以摩托车维修业务起家,1992 年创办重庆宗申摩托车科技开发有限公司（宗申产业集团的前身），经营摩托车发动机相关业务近 40 年，经验丰富，对动力行业理解深刻。

核心业务仍是发动机产品和通机产品，22 年营收略有下滑。

目前公司核心业务仍是发动机产品和通机产品，2022 年摩托车发动机制造业务与通用机械制造业务分别实现营收 28.21 亿、45.80 亿元，营收占比分别达 35.26%、57.25%，是公司主要的收入来源。

2022 年，面临世界经济下行、消费紧缩、供应链紧张、大宗材料价格持续高位运行等不利因素，并受重庆高温限电影响，执行了停工停产等措施，公司遭受较大冲击，营收同比出现下滑。2022 年公司营业总收入为 81.51 亿元，同比下降 12.96%；23 年 Q1 公司营收实现 21.39 亿元，同比下降 6.89%。

盈利能力开始修复。在经历 21、22 年净利润持续下滑的盈利困境后，23 年 Q1 公司盈利能力触底反弹，单季度实现净利润 1.16 亿元、归母净利润 1.11 亿元，同比分别增长 3.20%及 5.50%。伴随着公司高附加值新产品的陆续推出贡献营收，公司销售毛利率及销售净利率也迎来拐点，23 年 Q1 销售毛利率为 14.11%、销售净利率 5.50%。

高强度资本支出，助力企业高速发展。公司固定资产总额维持高位，近年来加大了投资力度，在建工程增长趋势明显。2022 年，公司在建工程达 2.47 亿元，固定资产总额达到 9.32 亿元创历史新高；购建固定资产、无形资产与其他长期资产支付的现金为 1.80 亿元，同比增长 37.40%。持续高强度的资本支出一方面保障了后续业务的快速增长，同时也彰显了公司经营者对业务发展的信心。

创新驱动新业务拓展，成本管控稳步推进。公司持续投入产品研发，继续巩固“摩托车发动机”和“通用机械”两大传统主业的行业龙头地位，同时加快“航空发动机”“新能源”和“高端零部件”等新兴业务的产业转型。2022 年，公司研发费用为 3.05 亿元，研发费用率达到 3.63%，创历史新高；2019 年以来，公司期间费用率逐步降低，成本管控能力进一步增强。

二、夯实基本盘：摩发及通机业务稳定发展

1、摩发产品聚焦大排量，产品结构持续优化

我国摩托车市场强势复苏，产销双增长，出口短期承压。

在经历了多年的持续下滑后，面临国际国内宏观形势复杂多变、原材料价格居高不下，通胀压力持续存在等诸多不利因素，2022 年我国摩托车市场实现了强劲复苏，全面产量 2129.22 万辆，同比增长 5.43%，销量为 2142 万辆，同比增长 6.07%。

出口端，叠加国外需求减弱及国内疫情扰动，全年摩托车出口 2648 万辆，出口金额 119.58 亿美元，虽分别同比下降 24.36%与 2.92%，但与往年相比仍处于历史较高水平。

目前我国摩托车市场以两轮摩托车和燃油摩托车为主，排量仍以小排量为主。

2022 年，我国二轮摩托车销量 1913.16 万辆，市场占比达到 89.32%；燃油摩托车销量为 1378.73 万辆，市场占比达到 64.37%。

从排量来看，125 系列和 150 系列小排量摩托车产销量占比最大，整体市场仍以小排量为主。

趋势一：电动化。

伴随节能环保需求的不断提升，摩托车电动化也愈发受到国家的重视与推广。2019 年新国标出台划清了电动摩托车和电动自行车的界限，我国电动摩托车产业发展进入新的阶段。

2023 年，我国电动摩托车产销量分别为 761.07 万辆和 763.27 万辆，同比增长高达 92.24%和 93.59%，远超于行业增长速度。

趋势二：大排量。

伴随我国居民消费水平的提升，消费者对摩托车的需求从工具属性逐步过渡到休闲娱乐属性，大排量摩托近年来成为行业的增长点。

2022 年我国 250cc 以上大排量摩托车产销量分别为 55.11 万辆和 55.34 万辆，同比增长 47.51%和 44.68%，创历史新高。

我国燃油摩托车行业市场集中度较低，电动摩托车行业市场集中度高。

2022 年我国燃油摩托车销量靠前的企业为大长江、隆鑫、新大洲本田、宗申、五羊-本田，行业较为分散，市场集中度较低，其中宗申市场占比达到 6%。

2022 年我国电动摩托车销量靠前的企业为雅迪科技集团、浙江绿源、东莞台铃、江苏新日、宗申集团，行业集中度高，其中宗申市场占比达到 5%。

产品种类丰富，中大排量产品领先。公司经过多年发展，已成为国内规模较大、品种较全的大型高科技摩托车动力生产企业，产品包括两轮车、三轮车、越野车、全地形车等全系列摩托车发动机，35cc 至 1000cc 各排量段全覆盖，品种齐全，机型丰富。

公司积极开拓中大排量摩托车发动机产品，一方面强化与比亚乔等海外头部摩托车企业合作，另一方面坚持自主研发投入。

2019 年公司推出产品 ZS650，排量为 650cc，成为国内既隆鑫、春风、钱江之后第四家拥有中大排量发动机制造技术的品牌。

2022 年公司在国内中大排量摩托市场中占比为 9%，排名靠前

对内协同配套集团大排量整车，对外推广抢占市场空间。

2016 年，宗申集团旗下宗申机车推出高端摩托车品牌“赛科龙”，专注于生产、制造、研发、销售 250CC 及更大排量的摩托车，其发动机均由宗申动力配套。多年来，赛科龙凭借其高端设计、先进配置和出色动力引起了广泛关注，成功跻身国内一线品牌。

2023 年 5 月，赛科龙明星车型 RX650 正式上市，其中动力方面，RX650 搭载由英国 Norton、Ricardo 和宗申联合开发的双缸水冷八气门 ND650 发动机，排量为 650cc，最大功率 52kW/8500rpm（70.7 马力），最大扭矩 62N·m/7000rpm。

与此同时，基于比亚乔的深厚技术积淀，再结合宗申在踏板车领域的创新，宗申动力与比亚乔合作开发推出了 NEXUS125/250/300 高端踏板车大排量发动机，该系列发动机不仅搭载在比亚乔车型，也被越来越多的摩托车品牌装备。

销量营收同比下滑，业绩短期承压。

由于 22 年上半年国内疫情多点散发，经济下行压力增大，国内外摩托车市场的消费热情有所减退，2022 年宗申动力发动机业务实现产品销售 223.08 万台，较上一年度下滑 27.90%，全年公司发动机产品实现营业总收入 28.34 亿元，实现净利润 0.66 亿元，同比均有所下滑。

产品结构优化助力单台售价提升，单车盈利能力有所下滑。

随着大排量、高附加值产品的推广，宗申发动机平均单价环比显著提升，2022 年单台发动机平均售价达到 1270.40 元，同比增长 15.45%，创历史新高。

近些年公司单车盈利能力变差、毛利净利水平同比下滑，我们认为主要系下游需求不景气及行业竞争加剧所致。

2、通机产品延伸至终端，盈利能力触底反弹

通机业务主要由子公司宗申通机公司与大江动力公司开展。2018 年，公司完成对通机终端产品制造商大江动力的收购，实现了从通用动力到通机终端领域的切入。

目前公司产品已经全面覆盖通用动力、通机终端产品和小型农机三大类。通用动力产品包括通用汽油机、动力及锂电能源产品、园林及户外产品等，主要向美国 MTD 公司等欧美大型企业出口；通机终端产品包括发电机组、水泵、高压清洗机、农林机械等，主要在国内销售；小型农机包括微耕机、烟机等，主要在国内销售。

目前公司通机产品以外销为主，主要销往欧美等国家和地区。

宗申通机每年向美国和欧洲发达国家出口超过 200 万台通机产品，其中 MTD 公司是通用动力产品第一大客户，依赖度较高，MTD 公司属于园林机械行业，主要产品为割草机，因此通机业务受下游园林机械行业影响较大。

大江动力产品涵盖动力及锂电能源产品、园林及户外产品、清洁设备等，80%市场份额为美国及欧洲主流品牌及渠道，中国及亚非拉市场也实现稳步增长。

销量营收同比下滑，净利表现良好。

大江动力自 2018 年 3 月 1 日纳入合并报表范围，同年公司通机业务实现营收 26.63 亿元，同比提升 127.23%。

得益于公司终端产品的不断推广，公司近年来通机业务销量及营收稳步增长。2022 年，公司受高温限电等不利因素冲击，通机销量 432.02 万台，同比下降-16.52%；通机业务营收 45.80 亿元，同比下降 12.83%。

虽然公司在销量营收端短期承压，却通过完成市场产品结构优化，在利润端逐步恢复，实现动力产品和终端产品盈利能力的稳步提升。22 年公司通机业务实现净利润 3.16 亿元，较上年同期增长 32.89%。

终端产品助力单价提升，盈利能力快速反弹。

近年来，公司利用全资子公司—通机公司的“动力”产品竞争优势和大江动力的“终端”产品竞争优势，加强了“采购、研发、制造、市场营销”等环节的资源整合和协同，全力深挖高附加值和差异化的产品需求，业务由通机动力拓展到终端产品，产品均价大幅向上。

2022 年，宗申通机产品单台价格达到 1060.14 元，单台净利达到 73.14 元，均创历史新高。22 年公司通机产品毛利率也成功实现触底反弹，达到 13.02%，单台毛利为 137.96 元。

三、开拓新增长曲线：航发、新能源、高端零部件业务快速成长

1、航发产品营收快速增长，多轮融资推动上市进程

宗申自 2014 年开始布局航空业务。

2016 年公司与中国航天空气动力技术研究院达成战略合作，成立宗申航空发动机制造有限公司（简称“宗申航发”）。

2017 年，宗申航发完成了某型号发动机的智能化生产线建设并实现小批量生产，同年取得军工保密资质，开始加速推进军工产品联合研发。

2018 年，宗申航发取得国家武器装备承制单位资格证书，产品可适用于国内外军、民用无人机及轻型通航飞机市场。

2020 年，公司 C115 航空活塞发动机取得德国 DULV 超轻型适航认证证书，首次获得欧洲主要通航市场国家的相关认证。

目前宗申航发公司累计获得知识产权 115 项，产品以 200HP 以下航空活塞发动机为主，已构建了 5 个产品平台，涵盖汽油、重油和新能源混合动力逾 20 款终端产品的布局，协同航空活塞发动机发电系统、电动变距螺旋桨等产品，广泛适用于国内外军、民用无人机及轻型通航飞机市场。

营收同比翻倍增长，净利短期承压。

随着宗申航发公司新产品量产并逐步拓宽终端市场，公司航空类产品营业收入实现快速增长。2022 年，宗申动力航空类产品营收达到 10098.06 万元，同比增长达到 122.03%，产品毛利率虽短期下滑至 49.38%，但依旧维持较高水平。

2022 年，公司航空类产品净利润短期承压，下滑至-938.69 万元。

长期看公司在手订单充裕，毛利率水平高，业务成长性好，有望成为公司重要的业绩增长点。

多轮融资加速宗申航发上市进程。

5 月 10 日宗申动力公告，根据整体战略及控股子公司宗申航发后期资本运作等需要，宗申航发公司本轮拟引入不超过 9 家战略投资者对其增资扩股。拟以投资前估值 22 亿元（即 20 元/股）为基础，增资扩股不超过 1190 万股（含），增资金额不超过 2.38 亿元（含）。

同时本轮增资协议包含补充协议：若宗申航发公司未能在 2025 年 6 月 30 日前成功在国内的证券交易所上市，本轮投资者有权要求宗申动力按照有关约定回购其所持有的相应全部或部分股权。此前，该公司已先后实施完成五轮融资，有效补充了内在产品研发、渠道拓展等方面的资金需求，进一步完善航空发动机产品谱系和加快国产动力上市进程。

2、收购东莞锂智慧，加码布局新能源业务

宗申新能源板块主要布局驱动控制业务、储能业务、氢燃料电池业务，以发卡电机及控制器、便携式储能电源，30kW 及以上氢燃料电堆为产品核心。

目前公司 300W＆600W 储能产品通过迭代，第二代产品已实现批量上市；30kW 燃料电池系统集成已完成第三方测试评价，电堆功率密度可达 4kW/L 以上；燃料电池叉车、燃料电池两轮车已完成样车集成，并在宗申工业园区内实现示范应用。

2021 年，搭载宗申燃料电池系统的森蓝 E-RT3 氢能源摩托车在摩展会上亮相，在内部测试时实现了“双 100（速度 100 和续航 100）”性能指标（35MPa 下）；加注满氢气只需 2-3min；整车最大续航可接近 150km，并可满足全天候使用需求。

营收毛利短期承压。公司新能源业务于 2019 年开始贡献营收，在随后两年内，伴随着公司新能源产品的不断推出和下游终端市场的开拓，公司加快推动新能源产业建设，营收和毛利净利水平快速提升。

2021 年公司新能源类产品营业收入达到 9018.44 万元，同比增长 155.05%，净利润-215.31 万元，接近扭亏，同年毛利率达到 8.52%，创历史新高。

2022 年，公司面对宏观经济下行、供应链紧张、大宗材料价格持续高位运行等不利因素，并受重庆高温限电影响，执行了停工停产等措施，全年新能源业务营收及净利均实现下滑，业绩短期承压。

收购东莞锂智慧，加码布局新能源业务。5 月 24 日，宗申动力公告拟以预计 3.24 亿元收购东莞锂智慧 60%股权。交易完成后，公司将持有东莞锂智慧 60%股权。

股权转让完成后，东莞锂智慧全体股东将按各自持股比例，以现金方式向东莞锂智慧增资 5000 万元，宗申动力需向东莞锂智慧增资 3000 万元；增资完成后，东莞锂智慧注册资本将由 1200 万元增加至 6200 万元，宗申动力持有东莞锂智慧 60%股权。

交易对方承诺，东莞锂智慧在 2023 年度至 2025 年度实现的扣非净利润分别不低于 3500 万元、4500 万元、5500 万元。

东莞锂智慧的主要产品有磷酸铁锂电池、可充电锂离子电池和便携式储能电源等，超过 100 个型号，通过了 UN38.3、MSDS、COC 等产品认证，广泛应用于太阳能储能系统、UPS、通讯基站储能、低速电动车、游艇、钓船、户外野营供电、家用房车/汽车的辅助供电等。

3、高端零部件品系丰富，客户资源持续开拓

公司零部件事业部始建于 1995 年，专业从事铝合金铸造加工生产，拥有完善的技术研发体系，建立了从原材料到成品完善的制造流程，拥有铸造、机加两大生产工厂，包含高压压铸、低压铸造和重力铸造三大生产工艺，具备年产 2 万吨铝合金铸件、2000 万件铝合金零部件的生产能力。

目前公司高端零部件产品涵盖汽车四驱系统、变速箱、新能源电驱动系统、发动机系统、摩托车动力系统、通用动力等领域，产品种类多达数百种。

公司积极开展新能源三电产品布局，突破结构件业务，客户资源丰富。

公司陆续与中国一汽、纳铁福（SDS）、诺玛科（NEMAK）、吉凯恩（GKN）、博格华纳（BorgWarner）、德纳（DANA）、华域麦格纳（HME）、苏州汇川等国内外知名企业开展项目合作。

公司承接的梅赛德斯-奔驰 M254 直列四缸涡轮增压发动机缸体加工项目于 2019 年 4 月启动，目前已完成一期/二期/三期生产线建设，均已正式启动量产。

2022 年 5 月 22 日，宗申动力、伊之密、忽米科技签约战略合作仪式，三方将围绕金属压铸相关汽车摩托车高端零部件、多元化动力产品及数字化/智能化装备等应用场景开展深度合作。

本次签约，宗申动力向伊之密订购了 18 套压铸岛，均为伊之密旗下 LEAP 系列、HII 系列冷室压铸机，吨位从 400t 到 2800t，用于宗申高端零部件数字化铸造新工厂建设和助力摩配领域及新能源汽车行业发展。

目前公司拥有 280 吨～3000 吨压铸机 40 余台，包括布勒、东芝、伊之密、力劲等国内外知名压铸设备，年产铸件近 2 万吨，持续提升公司高端零部件机加工能力。

2022 年，公司高端零部件业务努力克服国际地缘政治冲突、高温限电等不利因素带来的冲击，全年营收实现 3.67 亿元，毛利 0.55 亿元，毛利率 15.01%，与去年同期相比略有下滑。

目前，公司压铸新工厂项目已完成主体工程建设，建成后主要用于新能源汽车电控、电驱动关键铝合金零部件及汽车轻量化结构件的研发、试制和批量生产，未来随着相关产品的销售推广，有望增厚公司该业务盈利。

四、盈利预测及估值

1、盈利预测

发动机产品：我们预计 2023、2024、2025 年，分别实现营收 29.62、31.99、34.55 亿元，yoy 分别+5%、+8%、+8%，2022 年受国内疫情多点散发，国内外市场热情不足、高温限电影响生产等不利因素影响，公司发动机业务营收触底。随着公司大排量摩发产品的不断放量，叠加航发新业务的持续拓展，2023 年公司发动机业务有望走出困境，营收显著恢复。

通机产品：我们预计 2023、2024、2025 年，分别实现营收 51.29、58.99、67.84 亿元，yoy 分别+12%、 +15% 、 +15%，2022 年公司通机业务受国际地缘政治摩擦、高温限电等不利因素影响，营收短期下滑。23 年伴随国内外市场需求逐渐恢复，公司终端产品价值量提升明确，业务有望快速增长。

零部件产品：我们预计 2023、2024、2025 年，分别实现营收 4.47、5.59、7.27 亿元，yoy 分别+22%、+25%、+30%，2022 年公司高端零部件产品快速放量，营收接近扭亏。伴随后续新工厂主体工程建设完成，汽车轻量化等高端零部件产产能顺利释放，公司零部件产品将迎来快速增长。

其他产品：我们预计 2023、2024、2025 年，分别实现营收 6.98、9.42、12.55 亿元，yoy 分别+200%、+35%、+30%，23 年营收大幅增长主要系公司收购东莞锂智慧营收并表处理。未来公司持续开拓新能源业务，带来营收快速增长。2023、2024、2025 年，公司合计营收预计分别为 93.74、107.80、123.97 亿元，yoy 分别为+15%、+15%、+15%。

核心增长逻辑在于公司摩托车发动机及通用机械产品摆脱不利生产因素后的营收修复及产品附加值持续优化，以及公司高端零部件、储能、航发等新业务的快速增长。

2、报告总结

（1）摩托车发动机：公司起家业务，拥有多年的技术经验储备，市占率排名靠前。2022 年我国摩托车市场强劲复苏，产销同比正增长，公司作为我国摩托车发动机龙头企业，迎来良好发展机遇。公司近年来加大了中大排量发动机业务的拓展，对内协同配套企业整车赛科龙产品，对外积极拓宽市场，伴随着我国摩托车市场消费升级趋势，其发动机产品平均单价快速增长。

（2）通用机械：公司目前主营业务之一，通过利用全资子公司—通机公司的“动力”产品竞争优势和大江动力的“终端”产品竞争优势，加强 “采购、研发、制造、市场营销”等环节的资源整合和协同，全力深挖高附加值和差异化的产品需求，业务由通机动力拓展到终端产品，产品均价大幅向上。

（3）航空发动机：公司自 2014 年开始布局航空业务，产品以 200HP 以下航空活塞发动机为主，协同航空活塞发动机发电系统、电动变距螺旋桨等产品，广泛适用于国内外军、民用无人机及轻型通航飞机市场。

伴随公司航发产品量产并逐步拓宽市场，航空类产品营业收入实现快速增长，2022 年，宗申动力航空类产品营收达到 10098.06 万元，同比增长达到 122.03%。

目前，宗申航发已先后实施完成六轮融资，有效补充了内在产品研发、渠道拓展等方面的资金需求，进一步完善航空发动机产品谱系和加快公司科创板上市进程。

（4）新能源：公司新能源业务主要涉及驱动控制业务、储能业务、氢燃料电池业务，以发卡电机及控制器、便携式储能电源，30kW 及以上氢燃料电堆为产品核心，其自主研发生产的燃料电池系统已成功实现摩托车上车验证。新能源业务虽在营收及毛利上短期承压，但不改公司业务发展力度。2022 年 5 月，公司宣布收购东莞锂智慧 60%股权，持续加码便携式储能电源产品。

（5）高端零部件：公司高端零部件业务聚焦铝合金铸造，目前具备年产 2 万吨铝合金铸件、2000 万件铝合金零部件的生产能力，产品涵盖汽车四驱系统、变速箱、新能源电驱动系统、发动机系统、摩托车动力系统、通用动力等领域，种类多达数百种。

并与中国一汽、纳铁福（SDS）、诺玛科（NEMAK）、吉凯恩（GKN）、博格华纳（BorgWarner）、德纳（DANA）、华域麦格纳（HME）、苏州汇川等国内外知名企业建立合作关系。

22 年，公司通过与伊之密等铸造设备厂商合作，购进 18 套压铸岛，持续提升公司高端零部件机加工能力。

公司深耕摩托车发动机和通用机械赛道，在细分领域市场占比靠前，拥有明确的护城河，聚焦提升核心产品附加值，有望打造量价齐升良好格局；同时积极拓展航空发动机、新能源及高端零部件业务，持续挖掘第二增长曲线，相关产品营收虽短期承压但未来增长确定性强，有望迎来业绩拐点。

我们预计 2023、2024、2025 年公司分别实现盈利 5.28 、6.00、6.82 亿元，yoy 分别为+35%、+14%、+14%，对应 PE 分别为 14.7、12.9、11.3 倍，我们预计 2023 年为公司盈利拐点，2023 年公司航发、新能源、高端零部件三大新增业务结合摩发、通机传统产品有望并发增厚盈利。