蔚来：单季度亏损60亿？别崩坏你的心，希望并不遥远
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正文｜海豚投资研究
北京时间8月29日美股开盘前，蔚来汽车（NIO.N）发布了2023年第二季度财报。季度亏损已扩大到最大。60亿失血的背后是销售的尴尬、毛利率的不断流失以及过时的收入与支出的不匹配。看着那（这：
1、根本问题是单车价格：总收入88亿，再次低于市场预期。基数估计仍处于激烈的价格竞争中。虽然新车占比有所提升，但自行车整体价格并未充分回升，导致单价重新调整至30.5万，明显低于市场预期。
2、汽车销售毛利率不够：同样由于自行车价格低廉，汽车销售毛利率仅从上季度的5.1%恢复至6.2%，再次低于市场预期的7.7%左右。虽然第二季度ES6的份额有所增加，但ET5的毛利率较低，蔚来换平台过程中的产能利用率仍在持续。
3.指引略显令人失望：第三季度销量预估为55,000-57,000辆，低于Dolphin预期的60,000辆。由于7月销量突破2万辆，预计8、9月销量将小幅下滑。公司给出的解释是电池替代效应结束，加上宏观压力，因此提供保守估计，预计两款顶配车型的销量指导从2万辆下调至1.5-2W。同一时间。
第三季度，营收假设18.9-195亿，隐含的单车价格涨幅并不明显，只有32万辆，单车价格隐含的毛利率增幅可能不会太大。锂价格持续下跌。该公司表示，考虑到蔚来电池产能相对较大，毛利润有望达到低两位数（低双位数）。
4、现金仍在“燃烧”声：上季度换车周期期间，新车上市较多，销量较低，但相应的广告和销售成本却很高。收入和支出的错配导致本季度运营杠杆几乎达到三年来的最低水平。同样由于运营成本支出较高，第二季度亏损高达60亿，比市场多出10亿。主要缺口还在于运营成本支出。
海豚全貌：
从上面可以明显看出，$NIOAutomobile.US第二季度的反应几乎与小鹏汽车“惊人相似”。基本上不存在紧张甚至令人失望的销售指引，这与下一季度相对较低的毛利率和收入重叠。指引中并未包含最初预期的看涨毛利率信号。但从边际变化来看，即便是Delfín先生之前提到的问题也开始出现改善的迹象，比如
1）海豚先生表示，蔚来需要倒计时：6月份，蔚来将电池更换服务的销售与汽车产品的销售分拆，释放了汽车销售；而在目前的现金流状况下，蔚来表示将开始专注于核心业务投资，而汽车相关投资则将放缓；
2）海豚表示，蔚来的宣发和交付仍处于供应为王的时代：从第二季度ES6和ET5的发布、销售和交付节奏来看，蔚来显然要强得多，节奏感被拉动上来，本来应该也能有效阻止订单端的流动。此外，蔚来还在本次电话会议上反映，其每个卖家的销量远低于竞争对手，内部每月部署3W个卖家和店铺。
当然，其他销售的毛利率背后，包括二手车问题、换电道路问题等，海豚认为，仍然存在“过度服务”用户和经济效益下降的问题，并不断调整未来仍然需要。包括重新考虑能源交换投资问题。
不过，目前7.4亿美元的资金投入被中东土豪阻拦，加上蔚来目前约300亿元的现金资产，蔚来不存在现金流问题。股价已回调45%，今晚毛利率不佳，指引略低于预期。海豚君认为，蔚来股价此次下跌，机会也随之而来，股价有望回归海豚君。性预期在16-19美元之间。
只是就上涨空间以及复苏后股价的稳定性而言，由于上述中长期问题的存在，蔚来空间可能没有小鹏空间那么大。而且，在外部朋友圈中，相比于小鹏与大众的合作、与英伟达的密切关系、与滴滴的合作等，蔚来在这个方向上的积极空间可能相对有限。由于走电动道路，蔚来目前的汽车生产平台比较“僵化”，与传统汽车品牌不兼容，因此不一定能够有很好的实质性合作或者整合。
详细分析如下：
蔚来卖车赚钱，依然破产
作为我们每次发布榜单时最关键的指标，我们先来看看蔚来的汽车销售盈利能力。
我们知道，一季度，由于老车型的各种降价，蔚来的毛利率下降至仅5%。最初，市场认为二季度起销量超过33万辆的ES6和接近30万辆的新款ET5汽车销售毛利率在大多数情况下在7-8%之间。
但结果是，第二季度汽车实际销售毛利率仅为6.2%，再次低于市场预期。
从自行车经济学的角度来看，问题大概出在自行车的价格上：1）第二季度蔚来自行车均价仅为30.5万元，仅比上季度上涨8300元，明显低于市场预期的33万元；
2）同期，自行车的成本较上季度增加了4400元，虽然为毛利润带来了一定的增长空间，但仅将自行车的毛利润从15000拉至19000。
要知道，作为一款豪华电动车，去年四季度之前，蔚来自行车的毛利基本就是别人卖的廉价车的价格，很少低于6万，单车销量也不过2万辆与汽车销售所支付的销售额相比。费用，几乎微不足道。
我想，最近几个季度，即使业绩再好，蔚来单车支付的研发、销售和管理费用也基本很少低于10万。
严重扭曲的自行车收入、毛利和费用之间如此巨大的差距，实际上需要蔚来在自行车价格没有上涨趋势的情况下积累销量（今年纯电动豪华SUV的渗透率很难增长），卖车时一只手抢销量和其他费用。
还有一点，海豚先生在这里澄清一下，6月初，蔚来调整了新车价格和车权（包括新ES6在内的所有新车起售价下调3万元，首车主汽车将按需购买，改为一次换电付费，实际上是销售服务（换电）和产品销售（汽车）的分离，各有各的价格。
调整后，那些不愿意使用换电服务的人将支付更少的费用，销售速度也会加快。不过，按照目前的计费方式，这部分调整应该不会对自行车的价格产生太大影响。因为即使在调整之前，蔚来虽然同时销售汽车和服务，但销售汽车和服务的收入是分开报告的，在不同的项目中应该不会产生太大的影响。
三季度汽车利润能否改善？
从该公司的指引中就可以看出问题：该公司预计第三季度销量在55,000至57,000辆之间，这似乎远高于彭博社卖家填写的市场预期，但这些预期过于陈旧。没有参考。
海豚先生最近看到的市场预期大致是基于当月销量2万辆和第三季度6万辆，这意味着实际上有点低于市场预期。该公司的解释是，8月和9月的交付目标低于7月。原因是7月底能源兑换权调整减少，每月4个能源兑换权消失，所以指导方针相当保守。关键是看单车的价格，以该公司188.98亿到192.5亿的营收以及销量数据来衡量：海豚先生估计，蔚来第三季度上市的单车价格应该会31万左右，再次低于市场预期。34万，预计单车毛利率不会好。
汽车销售的短期毛利率在本次业绩会上也得到了明确确立。第二季度利润率略有改善。
对于四季度毛利率15%+，蔚来也明确解释来源：销售规模效应释放3个百分点，碳酸锂单价提升2个百分点，转型NT1.0到NT2.0平台带来产能利用率约3个百分点，车型结构变化提升4个百分点，毛利率因研发成本降低而提升3个百分点，为单价下降带来3个百分点的制动。
从二季度业绩来看，虽然二季度毛利率低于预期，而且三季度单价隐含的毛利率也不是很好，但并没有跑赢毛利率的季度改善。汽车销售的利润率。第三季度可能仍会在10%+。
因此，财报中表述的购车毛利率有些偏空，但问题并不是很严重。
因改款二季度销量承压
看完毛利率情况，我们再来看看解决所有主机厂问题的关键——卖车！
1）Lahip第二季度销量
第二季度出货量环比下降24%，出货量23000+，接近第二季度底部。5月上市，6月推出高性价比ET5Safari版。
2）蔚来终于“康复”
第二季度的销量已经成为过去式。关键是看NIO会怎么样？而正是在这个问题上，蔚来终于改变了对过去两个季度海豚先生提出的两个问题的看法——想法太多、执行力太差、需要反思。
想法太多，不得不倒数：蔚来6月初开始将汽车销售和服务销售分开，这个大家都已经知道了；
供给端的提前发布和缓慢发布的问题将需求带入了王者时代：新款ES6和ET5狩猎服发布后迅速发布，发布后快速交付。节奏很快跟上，发货终于不拖沓，有效避免了订单横向流动。
这些是Dolphin先生看到的明显的NIO执行优化。也因为系列的这些变化，海豚先生开始看到蔚来每周销量的快速增长。
周销售额在4.5-5k之间，月销售额超过20k其实也没什么大不了的。据此，Dolphin先生最初预计第三季度的预期数量应该在6万辆左右，但此次该公司给出的第三季度指导数字仅为55,000-57,000辆，略低于Dolphin的预期。
虽然公司预警7月底能源换权调整将影响下滑+宏观压力较大，因此指引相对保守，同时下调了ET5+ES6月度销量目标原来的20,000到15,000-20,000。不过，考虑到目前新ES6的提货周期接近1个月，新ES8的提货周期接近2个月，短期订单应该还是充足的。
总结以上的销售指引和毛利率是最重要的两个问题。蔚来在这份答卷中给出的增量信息略显空洞。你不认为这是一个严重的问题。
说完了这两大主要问题，我们再来看看蔚来的整体情况：
汽车销售单价不够高，蔚来收入较差
蔚来第二季度总营收为88亿，同比下降15%，远低于市场一致预期的91.5亿。从销量来看，销量低于预期的主要原因是该季度自行车的价格涨幅没有达到应有的水平。
由于单价较低，不仅汽车营收只有72亿，低于市场预期的78亿，而且汽车业务的毛利率也低于市场预期。
除汽车销售收入外，分离汽车销售和服务销售后，本季度其他电池更换服务收入为15.9亿元，高于市场预期的13亿元。
尽管蔚来推出了电池更换、电池升级、服务套餐等多项新服务，但蔚来其他收入的主要来源实际上是与传统汽车销售相关的配件、保险和延保收入。
蔚来有服务套餐、电池更换服务甚至电池租赁等比较有特色的服务。虽然投入不少，但一方面是因为销量不够，另一方面是因为收入递延，所以目前的份额并不大。它规模不大，但毛利率却严重为负，这与其他整车厂其他服务的毛利率普遍为正的情况形成鲜明对比。
公司始终保持优势的战略地位，希望通过更好的毛利率，在品牌管理、用户群体等方面为车主带来更好的服务和体验。
数据来源：公司官网、长桥海豚投资研究
蔚来本季度其他业务收入为16亿元，量产车对应的每辆车收入基本稳定在4800元。然而这部分收入的问题却一直是损失严重。当季毛亏损率接近23%，因此汽车销售毛利润为4.5亿，基本包含在其他业务3.6亿毛亏损中。
为了加剧其他业务的毛损失，蔚来解释说，二手车业务遭受了严重损失。在海豚君之前，就有朋友对蔚来的二手车吐槽颇深。官方二手车业务本质上是与新车竞争，运营效率极低。从最近的报道来看，该公司也在改变二手车业务。关注后续持续进展。
这也导致蔚来本季度整体毛利率由于汽车销售毛利率略有改善，较上季度没有改善，反而恶化。该集团的毛利率仅为1%，低于市场预期。3.3%。
操作杠杆：最糟糕的时刻
本季度虽然销量较低，但研发与销售费用却处于矛盾时期，消耗极其严重，使得本季度成为名副其实的“烧钱季”。
公司研发费用为33亿元。虽然这大致处于公司最初季度预测3.0-35亿的正常范围内，但明显高于市场预期的31亿；随后Delfín先生估计本轮无效。此后，蔚来还应该控制不必要的研发支出和资金投入，并尽力提高投资效率，否则就没有足够的钱来烧。
销售及管理费用接近29亿，远高于市场预期的24亿。在此，Dolphin先生认为，市场预期在一定程度上基于第一季度的销售费用水平。第二季度，蔚来推出新车，其中包括上海车展的费用。一季度销售和管理费用不可能维持甚至跌破24亿。
总成本其实在海豚的预期之内，但明显高于市场预期，而且由于销量低、收入低以及双向错位，蔚来的经营杠杆率几乎触及最差时刻。研发费用率创近三年新高。
他们单赛季亏损超过60亿！
由于销量低、营收疲弱、毛利率低，但在新车上市期间，销量公告和研发成本对于持续的刚性支出来说根本不能降低，运营成本率已达到新的水平。高的。几年内。
底线是，本季度一季度的运营亏损为61亿，比市场预期的50亿多出10亿多。即使剔除非现金项目，蔚来一季度亏损也将超过50亿元，是妥妥的“现金粉碎机”。
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