「护城河评级」中顺洁柔

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护城河评级系列

导读：本系列研究最初基于对上市公司竞争优势（护城河）的强弱进行评分，随着模型项目的不断成熟和增加，目前大家权且可将“护城河”看作是广义的，我们旨在对一家上市公司的基本面投资价值进行评分和评级。（当前版本：9.7）

建议使用iPad Pro、微信PC端、宏赫网页版等大屏阅览。

提纲：①图文透析；②估值探讨；③投资建议。

壹

图文透析

细分行业=>【10家GICS“居家用品”行业沪深港上市公司初筛选】

1公司出镜（2020年Q1版）

上市以来

中顺洁柔自上市以来9.6年，年均复合收益率为约14.47%。截止当前评测日近五年年均复合收益率为33.16%。
最新股价对应近12月股息率0.34%。（股息率：只代表过去12个月累计派息/最新总市值）
2019年末扣非加权ROE为【16.01%】

<注>：本文数据来源：iFinD，宏赫臻财研究中心，数据日期：2020/07/08。

沪港深指数启用以来整年度市值增长率PK指数

2014年末至今5个整年度段里4年市值增长战胜指数，胜率【80%】，今年以来暂时大幅战胜指数。
期初至今5.5年的光阴里市值从40亿增加至289亿，实现年均复利回报率43.2%，同期指数年均增长8.8%。
越简单，越高效。一个长期持有可以获得43.2%的复利增长案例，就是简单的卖纸巾。

证券资料

行业地位

（横向战略比较，还需结合主营可比性）

细分行业营收&净利润规模排名Top10（单位亿）

中顺洁柔营业收入排名2/10；净利润排名2/10。

注：该对比仅供参考，投资者请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取沪深港上市的GICS行业细分为【日常消费品-家庭与个人用品-居家用品-居家用品】的10家公司。数据为TTM值。

细分行业当前总市值Top10（单位亿）

中顺洁柔总市值排名2/10。

公司主要业务

公司主要业务包括研发、生产、加工、销售（含网上销售）：高档生活用纸系列产品、无纺布制品、卫生用品。

公司主营产品包括生活用纸、个人护理两大类别，拥有洁柔、太阳、朵蕾蜜三大品牌，品类聚焦在卷纸、无芯卷纸、抽纸、纸手帕、湿巾、棉花柔巾、个人护理产品七大类。

公司主要产品有洁柔Face系列、Lotion系列、自然木系列、新棉初白系列、朵蕾蜜系列、太阳系列、金尊系列和湿巾产品。

行业最新数据

纸浆是国际性大宗原材料，其价格受世界经济周期的影响明显。近三年以来，纸浆行情波动幅度较大，其中，2017年下半年纸浆大幅上涨，涨幅达到50%；2018年价格持续高位；2019年，受中国市场需求转弱、全球贸易争端、汇率变动及浆市库存升高等因素影响，纸浆价格大幅回落。

资产结构

（新手看利润表，老手看资产负债表）

资产负债表

2020年一季报负债/净资产：44%；负债/总资产：31%。

主要资产构成图

<注>：2020年Q1总资产【61】亿；净资产【43】亿，负债【19】亿；

总市值【222亿】；当前总市值【289亿】

第一大资产为固定资产合计28.6亿，占比46.7%；19Q4占比48.5%。

第二大资产为存货9.3亿，占比15.1%；19Q4占比16.4%。

第三大资产为货币资金8.2亿，占比13.4%；19Q4占比11.7%。

有形资产占总资产比例【65%】，无形资产+商誉占比【3%】

2营收一览

营收结构

最新财报营收分类&地域分类占比图

当前公司主要只有一个主打产品，即成品业务占营收比98%，半成品业务尚未起量。
境内营收占比98%。

近四年营收前五分类结构图

主营1业务2017-2019三年复利增长率分别为：---%、---%和17.8%。
主营2业务2017-2019三年复利增长率分别为：-57.4%、2.1和0.9%。

近四年毛利率前五分类趋势图

成品业务营收增速较好。
成品业务毛利率逐步提升，2019年达到40%一线。

历史营收

营业收入、归母净利润和经营性现流净额分段复利增长率

未3年为机构一致预期，经常不靠谱，仅供参考。往往是悲观时预期悲观，乐观时预期乐观。投资者需甄别个中机会。

历年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图

预测值为机构一致预期均值，只作参考不一定靠谱。
过去五年归母净利润复合增速：55.00%，近四季增速53.74%，未来三年一致预期复合增速为23.68%。

滚动近四季净利润、营收及增长率趋势图

（考量基点：近20个季度，下同）

滚动柱图连续逐季稳健增加为加分项。

净利润和营收含金量都非常高。
净利润和营收整体稳步增长。

单季度净利润、营收及增长率趋势图

营收、净利润整体逐季增长。

近四季销售费用、管理费用一览

投资者可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司（绿线低于下红线为优异，靠近为优秀），具备较高的竞争优势，若30-70%之间为可接受区域（图中红色直线之间），若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。

中顺洁柔该指标一般，整体处于可接受态区域偏警惕区间位置，获利不易。

最新值63.4%，近四季度均值62.9%。

3现金流

近四季经营活动产生现金流净额对比归母净利润

经营现金流量净额近四季充沛。
近5年经营现金流占净利润比例均值为【2.69】
近5年自由现金流占净利润比例均值为【1.12】

近年现金循环周期

现金循环周期又可称为净营业周期，是考量企业日常运营环节的现金流状况，优先关注那些该指标小于60的企业，负数更为优，表示企业的还款周期远大于存货变现期。警惕该指标大于360的企业。

公式：现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数
现金循环周期指标：【优】

4盈利能力

【本公司】

总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及净利率分段均值一览

总资产回报率降低预期。

盈利能力趋势图

各项盈利能力指标在良好线上越高越好。
中顺洁柔ROA和ROE盈利指标2019年逐步走上良好线。

近四季ROE（左轴）及ROIC（右轴）趋势图

关于ROE和ROIC

若一定要将问题简单归结的一个指标的话，便看ROE。
巴菲特控股管理的伯克希尔公司制定的业绩衡量标准是15%的净资产收益率以上；巴菲特重仓的历史持股ROE均在20%以上，甚至更高。
从ROE的趋势图可以判断企业价值扩张期：看ROE能达到的高度、ROE维持在高水平持久性、ROE的增长能力。
投入资本收益率ROIC，是一个久经考验的分析资本收益的比率，这个比率调整了资产收益率和净资产收益率的某些特性。
拥有持续较高ROIC的企业如皇冠上的明珠，要占据你组合的重要位置。

当前ROE：15%+；ROIC：15%+，一致预期ROE 17%+。
中顺洁柔盈利能力稳定在中等向上位置。
未来一致预期ROE呈增长态势。

【细分行业】

细分行业盈利能力横向对比Top10

中顺洁柔

毛利率42.3%，排名3/10；ROIC*15.1%，排名第2；ROE*15.8%，排名第3。

ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）
ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。

需关注细分行业主营业务差异性，可比性。

<注>：该行业的分段深度比较研究请点文末原文链接进入我们商城首页内的细分行业臻选专栏，找到GICS或申万相关的细分行业研究查看。

5杜邦分析

杜邦分析分阶段一览

近十年杜邦分析趋势图

宏赫臻财建议关注未来杜邦指标趋势呈现：【低杠杆或适度杠杆+周转率接近或大于1且有向上趋势+稳健增长的中高净利率】
杜邦结构：【优】（主观评测描述范围：优-良-中-差）
中顺洁柔杜邦机构：周转率逐步趋优+低杠杆，净利率稳步抬升，进攻性杜邦态势。（关注净利率走上两位数后是否还能继续提升）

6更多财务指标分析

宏赫基本面运营效率六指标

<注>：宏赫臻财独家六指标分析模型，蓝色线为六指标的数值，红色线为优秀水平线，绿色线为良好水平线。低于红色线为优秀。六指标可判别企业轻重资产（经营）性质和折溢价性。据过往经验，一般而言蓝色六指标处于红色线下方越多，企业偏向于轻资产轻运营且大多股价回撤较小和有经常性溢价。也可模糊判断为蓝线值越大企业经营难度越大。

前三项为经营端参考，后三项为销售端参考。
中顺洁柔该指标【1】优【2】良【3】差（6优企业很少，5优值得你重视）

研发费用占比分析

2019年末研发费用：1.8亿，占营收比：2.7%，资本化率：0.0%
中顺洁柔持续投入研发，且无费用资本化。加分项

细分行业上市公司研发费用Top10

中顺洁柔研发费用在该细分行业排名【2/10】。

7重要股东

年报控股股东结构图

实际控制人

邓颖忠、邓冠彪、邓冠杰 50.01% （191231）
邓颖忠、邓冠彪、邓冠杰 50.87% （181231）
邓颖忠、邓冠彪、邓冠杰 50.70% （171231）

实控人简介：

邓颖忠，男，1951年出生，公司创始人。1979年开始从事纸质行业，拥有近40年的行业经验；1992年至1999年担任中山市中顺纸业制造公司董事长；1999年至2005年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事长、法定代表人，2005年至2008年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事，2008年起至今担任公司董事长。曾荣获“全国乡镇企业家”、“中国优秀民营科技企业家”、“广东省优秀民营企业家”、“广东省质量工作优秀管理者”、“中山市优秀企业家”等称号。
邓冠彪，男，1978年出生，中国国籍，拥有冈比亚共和国永久居留权及澳门特别行政区永久性居民身份，大学本科学历。1999年起在中山市中顺纸业制造有限公司任职，曾任中山市中顺纸业制造有限公司董事、副总经理，中顺洁柔董事、总经理，2011年至今担任公司副董事长，2015年起担任公司总经理，兼任第六届广东省造纸行业协会家庭用纸专业委员会主任, 全国造纸工业标准化技术委员会生活用纸和纸板分技术委员会委员。
邓冠杰，男，1984年出生，大学本科，2004年至2007年就读于英国牛津布鲁克斯大学，并获取学士学位；2005年至2007年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事长助理；2008年至2011年2月担任公司董事长助理；2011年3月至2012年1月担任公司董事长助理兼人力资源部总监；2012年2月至2013年3月担任公司董事长助理；2011年12月起担任公司董事，2013年4月起担任公司副总经理。

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