华为产业链相关汽车行业深度报告：内外兼修，合作破局
（报告出品方/作者：光大证券，倪昱婧、孟祥庭）
1、 华为赋能车企，带动智能化前景
1.1、 复盘：重塑市场认知是车企领先关键
根据乘联会数据，2023 年前 5 月新能源乘用车零售销量同比+41.1%至 242.1 万辆，新能源乘用车渗透率同比+8.3pcts 至 31.7%。电动化加速背景下，主机 厂后续竞争应来自于技术自研、市场定位、用户感知等方面的价值重塑。当前 比亚迪已逐步构建强品牌力销量领先行业，2023 年前 5 月比亚迪国内新能源乘 用车市场份额超过 40%。 我们对比亚迪市场表现进行复盘，驱动估值体系重塑的关键事件包括，1）市场 通过汉+刀片电池上市构建比亚迪高端智能电动化的品牌形象；2）搭载最新平 台的比亚迪插混车型以燃油经济性+智能化升级抢占燃油车市场，颠覆市场对于 插混只是过渡车型的传统认知。我们判断，比亚迪以插混/纯电并行发展方式拓 宽新能源汽车市场下沉空间是股价上涨/估值体系重塑的核心因素。
我们认为，1）在智能电动化渗透率抬升初期，销量为车企估值存在差异的关 键。通过规模降本、三电技术优化、以及高 ASP 产品自研自产是带动估值溢价 提升的关键；2）中期来看，自主车企产品/产业链布局思路趋同，产业链自研 自产、以及插混/纯电协同成为必然发展趋势，而智能化（智能座舱/智能驾 驶）功能与市场场景逐步拓展或为新一轮估值溢价抬升关键。 我们判断，具备智能化技术储备/领先自研能力的车型或具备更强的市场竞争 力。其中，华为已构建多种与车企的合作模式，将智能汽车业务作为新的发力点，与华为造车产业合作涉及车企有望通过华为 1）智能化资源禀赋；2）产品 定义设计；3）终端渠道优势构建智能化领先优势。
1.2、 智能化技术是华为的核心竞争壁垒
自 2013 年华为宣布入局车联网至今，华为已在智能汽车领域布局十余年，定 位软硬件系统集成商、增量部件供应商，并与多家车企展开深度合作，全方位 赋能汽车。华为已上市 30 余款智能化部件，包括 MDC（自动驾驶计算平 台）、激光雷达、鸿蒙车机 OS 等产品。 智能化汽车与智能手机的产业链逻辑相似。基于华为在手机领域的软硬件布局 思路，华为在汽车领域坚持“面向智能网联汽车的增量部件供应商”的定位， 针对汽车已形成包括云服务、智能互联、智能能源、智能网联以及智能驾驶的 生态化布局。我们判断，华为在汽车业务的优势包括，1）品牌定位：消费电子 领域经验丰富，消费者需求洞察能力强；2）技术端：硬件方面实现核心智能化 硬件实现自研+量产、软件方面的鸿蒙操作系统已成为车机的底层操作逻辑。
1.2.1、以消费逻辑定位汽车市场需求
大众对华为品牌直观认知为手机业务，并已成功拓展至中高端机型。2022 年华 为手机在中国顾客的满意度排行第二位。2022 年华为终端云服务全球月活用户 超过 5.8 亿，全球加入华为开发者联盟的注册开发者已超过 600 万，可通过庞 大的粉丝基数+线上线下产品宣传旗下产品可实现更便捷的引流。 复盘华为手机业务发展历程，2010 年苹果、小米已开拓中高端市场，华为整合 内部面向 2C 的业务并成立以余承东为主导的消费者事业部，我们认为带动华 为手机成功的关键事件为，1）运营模式转为公开市场品牌运营模式，2013 年 推出面向中低端市场品牌“荣耀”；2）自主研发芯片升级并推出 Mate 和 P 系 列转向 2,000 元以上的中高端市场；3）2016 年以品牌叠加战略推出与徕卡协 作设计的 P9，产品主打手机拍摄，品牌溢价进一步提升，价格定位抬升至 3,500 元左右。我们认为，专注技术提升消费者体验，聚焦产品感性功能突破 的同时进行差异化定价是华为手机业务成功的关键。
智能电动化浪潮下汽车因为智能化功能升级而被赋予更多消费属性，基于定价 区别，其对应功能需求存在差异性。我们复盘市场热度较高车型，将其定位为 三类：1）满足基础需求：定位入门级新能源汽车，主要为城市内代步用车，需 满足价格敏感用户日常通勤续航并具备基础智能化配置；2）满足智能化需求： 功能配置均升级，用户为智能化产品支付意愿增强，产品性价比仍为关键因 素；3）针对性需求：定位细分群体并突出产品差异化，提供定制化功能实际解 决用户痛点。我们判断，前者满足用户基本用车需求基础上可进行一定的配置 升级，后两者则考验主机厂的产品定位以及市场分析能力。
我们认为，当前新能源汽车消费市场呈现以下特征，1）家庭组成的变化是带动 增换购消费的关键，叠加置换政策、性能损耗及消费升级等因素，35-45 岁增 换购客户已成为汽车消费的主流人群；2）鉴于 SUV 车型空间大、安全系数 高、以及实用性强的优势，换购用户 SUV 车型偏好度更高；3）随着女性的经 济实力逐步提升，2022 年汽车消费领域女性的比例显著提升至 34%，并且女性用户对自主高端化新能源品牌的认可度较高；4）被动信息接受（线上网络平 台+线下商圈广告投放）可主导消费者品牌选择。 我们判断，增换购为主+竞争加剧的行业背景下，车型需在产品端兼顾用户对智 能化功能实用性、空间性、以及安全性需求，在价格端具备高性价比，在渠道 端可触达消费者并构建品牌认知多方面发力。1）华为可精准洞察消费者需求， 在汽车领域有望延续其在手机领域差异化定价战略并专注于提升消费者体验的 产品功能； 2）品牌定价方面，存在华为通过与不同车企的合作定位区别划分 产品价格带的可能；3）产品功能方面，华为有望持续挖掘消费者对智能功能的 需求，形成差异化的智能驾驶及智能座舱体验。
1.2.2、硬件系统：性能、车规级、量产三方兼顾
国内智能网联汽车发展已初步取得成效。根据工信部数据，2022 年上半年国内 具备组合驾驶辅助功能的乘用车销量达 288 万辆，渗透率升至 32.4% （vs.2021 年渗透率 23.5%），预计随着高算力芯片、传感器、以及车载操作 系统等领域的技术逐步突破，国内智能网联汽车的竞争力将进一步抬升。 当前华为已做了汽车领域涉及智能网联核心硬件的全自研，我们按照种类分成 三大类：传感器（激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达）、芯片（智能座舱芯 片、智能驾驶芯片）、以及电驱系统。
激光雷达：适配国内复杂路况
华为智能驾驶采用激光雷达主导，毫米波雷达、超声波雷达辅助的感知模式。 华为 2016 年起专注于激光雷达的研发，当前产品已升级至 96 线中长距，可实 现 150 米探测距离，水平 FOV120°、垂直 FOV25°的视野。 我们认为，华为激光雷达的产品壁垒为可靠性以及量产能力。1）可靠性：华为 针对激光雷达的核心零部件电机进行了 25 亿次可靠性测试，并按照 ISO 国际 标准执行严苛环境测试；2）量产能力：已经建立了车规级激光雷达的第一条 Pilot 产线，按照年产 10 万套/线推进产能。
毫米波雷达：产品感知能力增强
华为毫米波雷达已迭代至 4D 高分辨成像雷达，在继承毫米波雷达的测算能力 以及非视距被遮挡目标的独特探测能力以外，华为毫米波雷达在分辨率以及目标检测的范围大幅提升，可以进化出激光雷达一样的高密度点云，带来丰富的 感知增强应用。华为 4D 成像雷达进行了三个方面的升级；1）阵列提升：雷达 采用 12 个发射通道以及 24 个接收通道（vs. 常规毫米波雷达 3 发 4 收）；2） 视场变宽：纵向探测距离从 200m 提升至 300m；3）高密点云：相比激光雷达 增加测算时的速度维度。华为毫米波雷达团队 2017 年开始技术预研，2021 年 实现装车搭载，预计 2023 年更多项目将有望量产。
摄像头：像素及探测范围升级
华为摄像头实现 200 万像素到 800 万像素的演进。华为 8MP 摄像头采用 30°+120°两个模组，实现远距 30°内，大于 500 米车辆感知，近距支持 120°内 的 200 米覆盖。
电驱电控：灵活布置，适配简单
华为多合一智能电驱动系统集成了电机控制器（MCU）、永磁同步电机、减速 器、车载充电机（OBC）、电压变换器（DC/DC）及电源分配单元（PDU）、 电池控制单元（BCU）七大部件（vs.比亚迪增加电池部件融合）。 相较于具备三电技术积累的主机厂，华为多合一电驱系统的核心优势为适配简 单（可搭载于 A0 级车型）/灵活布置（适配前驱、后驱以及四驱动力架构需 求）、以及与域控制解决方案的融合。
芯片
汽车 MCU 芯片与手机 AP 芯片功能接近，主要是对手机/汽车信息进行应用处 理，包括华为自研的麒麟 990、苹果 A 系列都属于手机 AP 芯片。 我们以手机芯片与传统汽车芯片进行对比，汽车芯片在工艺制程、算力、以及 功耗等方面与手机芯片存在差距。
伴随汽车智能电动化发展，芯片的功能也不仅局限于对舱内的基础控制，主流 芯片厂商已对 AI 自动驾驶芯片、智能座舱的 CPU 芯片进行布局量产。其中， 1）AI 自动驾驶芯片的关键需求为超高算力、低延时、安全稳定性，对芯片厂 商的基础储备要求较高；2）智能座舱 CPU 芯片与消费类芯片接近，属于系统 级的 SoC，并擅长逻辑控制与通用类型数据运算，自带图像处理单元并承载软 件生态。智能座舱芯片由于承载开放或半开放式的应用生态，在设计时需要考 量全生命周期使用场景。由于智能座舱芯片与手机芯片相似，部分智能座舱芯 片也是基于手机 AP 芯片进行筛选、封装、管脚、认证等方面的升级优化，以 匹配车身稳定性要求。以高通 8155 芯片（汽车）与高通 855 芯片（手机）为 例，高通 8155 芯片在 CPU 制程上相对核心频率及功耗更低，在 GPU 制程上 虽然使用相同的 Adreno 640GPU 芯片，但运算频率达到了 700MHz，基本保 证了车身要求的安全稳定以及信息处理要求。 华为在 AI 自动驾驶芯片和智能座舱 CPU 芯片均有布局，1）华为 AI 芯片主要 划分至昇腾系列，其中昇腾 610 针对智能驾驶应用场景进行设计与深度优化， 当前已搭载于华为 MDC810 平台，稠密算力高达 400 TOPS；2）华为智能座舱 芯片划分至麒麟系列，旗下麒麟 990A 系列在麒麟 990 的内核架构等方面进行 修改，并已实现批量装车，具备芯片设计研发、产品认证方面的领先优势。
1.2.3、操作系统：使用体验感居于车机系统前列
鸿蒙系统是基于微内核的面向全场景的分布式操作系统，在鸿蒙 OS 基础上， 鸿蒙车机 OS 升级了 1）车机子系统；2）HMS-A（HMS for Automotive）； 3）API 接口共三个主要方面。 鸿蒙车机系统针对特定应用场景为用户提供语音交互、视觉识别等服务，并为 汽车厂商提供开发接口，方便合作的汽车厂商可以快速地基于华为鸿蒙 OS 系 统进行研发，实现了真正意义上面向汽车的操作系统。我们认为，鸿蒙车机系 统的核心优势为，1）操作系统针对座舱使用场景，对接自研软硬件实现软硬件 解耦，使用体验感及流畅性均居于车机系统前列；2）基于分布式特性可以实现 跨终端的万物互联；3）开源模式吸引更多生态伙伴。
1.2.4、ADS2.0 系统发布：多功能优化升级，领跑智驾时代
4/16 华为发布了 ADS2.0 智能驾驶辅助系统，系统通过业界首创激光融合 GOD 网络，相比于 ADS1.0 升级了包括，1）高速巡航：可灵活应对上下匝道、以及 通道避障功能，平均人工接管里程从 100km 提升到 200km。2）智能泊车：性 能和场景进一步提升，支持比车身仅宽 0.4 米的极窄车位的智能泊车，支持楼 层最优路径抵达、自主搜索车位、以及车库环境自主学习功能。 ADS2.0 首搭问界 M5 智驾版，包括智驾进阶包（高速智能驾驶辅助、泊车能 力、城区巡航辅助能力）随车标配，高阶包（城区高阶智能驾驶辅助、代客泊 车）一次性购买 36,000 元，包年订阅 7,200 元，包月订阅 720 元。 我们认为，1）华为的整体布局思路与突出感知优势+弱化高精地图的行业趋势 基本一致。感知方面华为配合感知硬件增强了异形障碍物检测/通用障碍物检测 能力；华为预计 3Q23E/4Q23E 分别有 15 个/45 个地区不依赖高精地图。2） 当前高阶智能驾驶仍处于打磨阶段，竞争核心在于产品落地、数据积累/模型训 练、技术迭代的节奏以形成技术护城河。华为作为带动城市辅助驾驶落地的头 部梯队厂商，有望通过产品应用、以及模型训练率先强化消费者对于智能化产 品的认知，进一步强化品牌形象/提升华为系车型溢价能力。
2、 华为加持，昙花一现还是破茧成蝶？
2.1、 哪些车型被赋予华为基因？
华为与车企的合作模式主要分为三种。1）零部件层面的合作覆盖主流汽车厂 商，与传统 tier1 供应商身份一致。2）Hi 模式：偏向于产品配套销售且与车企 的合作深入程度高于传统零部件供应商，目前北汽、长安汽车已与华为通过 Hi 模式绑定，已上市并交付车型包括阿尔法 S Hi 版、阿维塔 11。3）智选模式： 除涉及零部件供应外，还参与产品设计+营销管理，目前合作的车企为赛力斯， 后续潜在合作车企为江淮、奇瑞，已上市交付车型包括问界 M5、问界 M7。 我们认为，Hi 模式或智选模式以产品打包形式销售，盈利性相较于零部件供应 商更强。其中，华为为更好适应汽车生态，偏向与车企通过智选模式合作，并 在生产管理、销售渠道等方面与车企共同配合。
2.2、 组织架构多轮调整，重申“不造车”定位
华为汽车业务重要性不断提升。2019 年起华为正式成立智能汽车解决方案 BU （车 BU）并隶属于 ICT 业务组织，部门定位零部件供应商，初始总负责人为 徐直军，部门总裁为王军。经过两轮变动车 BU（包含 Hi 模式）已与 ICT 基础 设施业务、终端 BG（包含智选模式）业务并列，且车业务相关负责人也进行 相应调整，余承东为车 BU 与终端 BG 总负责人，取消车 BU 总裁岗位设置。 2023/3/31 华为重申华为不造车而是坚持零部件供应商的定位，并在华为系列 汽车相关的宣传口径方面进行调整，不得以“华为问界”的模式进行宣传。 根据国家知识产权局商标局信息，基于对 AITO 与问界的商标注册进行分析， 2021/3 与华为存在业务往来的正德电子、以及永安世达分别申请了 AITO、问 界的商标权限，其中 AITO 商标于 2021/8 转让给赛力斯，问界商标于 2023/6 转让至华为。基于商标注册权所属人的分析，我们判断赛力斯已拥有 AITO 商 标，问界商标最终归属至华为。在不违背“不造车”理念的基础上，预计以 “问界”命名的华为汽车生态模式有打通的可能性。
我们认为，1）华为 2022 年归母净利润以及现金流都出现同比下滑，当下企业 核心战略是保证企业的长期稳定经营。2）2022 年华为涉及汽车的研发投入超 过 100 亿元，累计研发人员 7,000+人。整车制造成本高，在未达到规模效应前 的投入回报率较低。华为已在智能化软硬件领域做了大量研发投入且预计趋势 或将延续，对应智能化驱动车型销量增长的诉求较强。3）华为汽车业务总负责 人余承东在符合公司规定的范围内享有较大的话语权，秉持自己风格积极推进 与车企的合作。我们看好华为通过扁平管理架构、延续高效的部门运营管理风 格。
2.3、 “从 0 到 1”阶段：华为赋能优势+阵痛并存
2022 年以问界为主的华为系车型快速交付，短期交付量快速爬坡提升市场关注 度。我们认为，1）华为系车型在“0 到 1”阶段已充分受益于渠道、以及宣传 优势，华为系车型快速提升市场认知度、叠加智能化车机系统赋能，问界市场 销量表现亮眼。2）在短期销量快速抬升下，仍暴露出华为在汽车领域存在包括 门店店效和整合、车企合作调整方面问题，从而导致后续销量承压。
2.3.1、宣传提升用户认知，合作增多后华为价值如何凸显
从营销角度，华为与车企侧重线上线下共同营销，用户对于新品牌的认知加 快。1）线上：车型发布会采用现场直播形式，并配合余承东、网红大 V 的宣 传引流；极狐采用冠名宣传模式，三次独家冠名大牌演唱会增加品牌曝光。2） 线下：问界以线下广告为主，重点投放区域核心商圈、机场等区域，阿维塔 11 在上市后进行线下的快闪店宣传。3）与华为合作的车企侧重宣传引流，销售费 用均高于其研发费用以增强品牌曝光度。
合作模式的区别也导致产品宣传存在问题。1）Hi 模式的产品宣传以车企为主 导，宣传口径弱化与华为的合作；2）智选模式中华为宣传话语权提升（在前期 宣传中多次提及华为问界）。2023/6 问界商标最终归属至华为，预计以“问 界”命名的华为汽车生态模式有打通的可能性，如何通过问界汽车生态与车企 打造差异化的品牌定位+提升产品竞争力仍有待讨论（华为仅侧重于智能化）。
2.3.2、门店数量多，店效低仍然是主要矛盾
针对车型处于产品导入期的问题，一方面华为强化广告宣传，另一方面华为快 速进行了车型线下门店展销，渠道覆盖面广而全，截至 2023/5 已有包括 1,000 家以上线下体验中心可承担智选车型的展示、试驾、销售等功能。我们认为， 华为宣传+门店引流或为消费者认知度快速提升、以及前期销量快速的关键。 渠道快速扩张提升覆盖面是核心优势，但是目前华为门店店效偏低（2023/3 问 界单店店效 5 辆/月 vs. 新势力品牌单店店效>10 辆/月）。我们认为，华为渠道 方面存在四方面问题需要解决：1）扩张节奏与销售人员的培训节奏错配：手机 与汽车销售模式存在差异性，汽车具备耐用消费品属性，从体验到购买周期偏 长，对销售人员的要求包括试驾数量、线索分配、电话数量等环节考核。线下 门店的快速扩张对销售人员专业度有较高要求，部分销售人员由于专业性不足 而导致问界门店存在潜在客户维护能力偏弱。2）门店战略频繁调整：华为 2023/2-3 月对宣传口径多次调整，经营战略的频繁转变导致经销商的宣传、培训内容、以及人员考核等要尽快跟进调整，意向客户流失风险较大。3）渠道竞 争问题：目前承担销售任务的包括体验中心与用户中心，两个渠道分别由华为 与车企管理，存在包括管理模式、考核/激励机制、线上曝光度、以及权益优惠 幅度等方面的不一致的情况。 4）车型数量增多后渠道整合问题：考虑华为消 费电子与汽车的渠道共用，汽车展示空间相对有限（展出车型数量或受限）。
我们判断，后续合作车企增加后车型会有差异化定位，更多车型上市后一方面 存在汽车与消费电子、汽车与汽车之间的展出布局问题，另一方面会因为摆放 车型的选择而引起渠道资源分配不均等问题，车企也会有是否会再次出现下架 赛力斯 SF5 的顾虑。1）华为通过已有门店销售汽车，在短期内实现渠道广泛 布局，提振新车型市场认知以及销量爬坡；2）华为门店店效是当前主要矛盾， 销售人员的专业性、渠道宣传统一性、以及门店的资源分配等方面仍需要调 整；3）中长期随着合作车型增加，门店也存在空间/车型分配等问题。
2.3.3、增量供应商模式与车企同步发力，双方合作细节等待明朗
华为与车企创新以增量供应商身份合作，脱离于传统供应商仅按订单供货的模 式。华为在提供打包销售的智能化产品的同时，由于具备较强的销量诉求与车 企绑定为利益共同体，与车企在销售/宣传等方面共同发力。 但 2023/3 广汽埃安与华为之前以 Hi 模式合作的 AH8 项目更改为零部件供应商 模式。埃安合作战略调整考虑为三方面原因，1）主机厂要保持智能化的核心自 研能力；2）主机厂要保证产品风格的一致性；3）华为的话语权、议价能力较 强。我们认为，华为与车企的合作存在基于定价、车型定位等因协调而引起合 作模式变化，当前市场对于华为与车企合作的讨论包括，1）合作车企增加后车 型如何规划；2）华为不涉及生产制造环节但如何保证车型排产节奏。
合作车企的品牌与车型如何规划
基于华为与车企已有合作模式，我们认为，1）Hi 模式更适合应用于话语权较 强、具备品牌力、以及设立子品牌/全新品牌风格的车企。以阿维塔为例，长安 与宁德时代共同出资并与华为进行智能化合作，具备品牌基础的主机厂上市全 新高端子品牌消费者接受意愿度高，全新子品牌可以与主机厂自主部分打造差 异化品牌定位/风格，丰富产品矩阵。2）智选模式更适用于处于转型初期话语 权较弱的车企，车企与华为单独设立合作子品牌。
华为不造车但如何保证排产节奏？
当前行业主机厂产能扩张节奏较快，除前期的产品定位以及定价，新车到店、 交付涉及到的供应链环节也是车企竞争的关键，新车上市即到店，到店即交付 对用户产品感知起到关键作用。依据合作模式对已上市车型排产节奏对比：1） Hi 模式：阿维塔 11、阿尔法 S Hi 版上市后均交付周期偏长，其中极狐由于智 能化产品产能问题导致交付延期影响到订单量，阿维塔受原材料等因素影响 2022/8 上市，2022/12 才开始正式交付（原定 2022/9 交付）。2）智选模 式：非智驾版的问界车型交付周期短，而智驾版车型到店、以及交付节奏慢于 非智驾版。我们判断，智选模式的排产节奏相对于 Hi 模式更好协调，核心取决 于双方合作深度，一方面智选模式的生产环节车企与华为共同管理；另一方面 智选模式车型配置区别度较低，产能集中度更高。
2.4、 “从 1 到 N”阶段：直面问题，智能化方兴未艾
智能化是汽车发展的主赛道。虽然高阶智能化产品当前仍处于渗透率偏低的阶 段，但随着主机厂整体布局节奏加快、应用体验/场景提升，尤其高端电动车消 费者愈加重视智能化程度。此外，政策角度 6/21 工信部明确表示支持 L3 级别 自动驾驶商用化落地，自动驾驶法规标准有望进一步完善，加快推动高阶自动 驾驶落地。 我们认为，1）基于对已搭载智能驾驶以及智能座舱的车型测评，座舱方面问界 座舱的语音交互表现相对优于竞品，可实现不间断的语音命令，语音识别率 高，抗干扰能力强。智能驾驶方面：华为系的自动驾驶车型不会出现急停等情 况，匝道、以及泊车场景成功率很高，驾驶体验平稳顺滑且响应速度较快。整 体上华为旗下智能化体验保持领先水平。此外，华为仍在持续迭代智能化产 品，座舱方面鸿蒙智能座舱自推出已进行 9 次 OTA 升级，增加了 1,000 多项新 特性和体验优化；智驾方面：ADS1.0 实现高精地图版本的深圳、广州、上海城 区商用，ADS2.0 在 3Q23 后将陆续摆脱对高精地图依赖。 2）主机厂在保证车机系统竞争力的基础上，智能化有望成为驱动消费购买的关 键。其中，随着高 ASP 的车型在用户定义画像、产品定义、以及硬件方面趋 同，消费者购买选择的核心取决于智能化产品的体验感。
我们认为，1）华为在重申“不造车”的背景下，以三种模式与车企合作，合作 深度依次为零部件供应、Hi 模式、智选模式。 2）目前华为汽车业务处于“从 0 到 1”至“1 到 N”突破的阶段。前期的渠 道、宣传赋能优势，带动了问界初期销量快速爬坡，但仍存较多尚未解决的问 题，导致当前销量承压。华为的优势在于通过渠道以及自身 IP 赋能车企，提升 消费者对品牌的认知；而主要问题在于门店店效低、渠道整合难、以及如何与 车企进一步合作协调等问题。我们分析当前的关键在于：一方面是华为如何解 决门店、合作等方面的问题；另一方面是车企在华为转型期间如何提升自主能 力。 3）目前来看，问界的商标权已转移至华为，或意味着以问界命名的华为汽车生 态联盟有打通的可能性。看好自动驾驶的规范性步入正轨下，高阶自动驾驶渗 透率的抬升前景。在汽车智能化浪潮背景下，考虑华为技术护城河深厚，长期 看好华为通过领先技术+数据积累/迭代、以及与车企的合作优化实现销量稳健 增长的智能化兑现场景。
3、 投资分析
长安汽车
公司简介
重庆长安汽车股份有限公司正式成立于 1996 年，1997/6 长安汽车在深交所上 市，集团业务涉及整车（含乘用车、商用车）的研发、制造和销售以及发动机 的研发、生产。自 1984 年正式进入汽车领域起，公司共经历了三次创业阶 段。第一次创业：涉及整车（微型汽车、轿车、货车和客车）和发动机的生 产。第二次创业：公司更加重视自主品牌研发，正式开始“六国九地”全球协 同研发布局。2011 年长安标致雪铁龙成立以后成功转向探索新能源汽车和高端 车型，致力于生产更加节能环保、更具有科技含量的产品。第三次创业：公司 发布“香格里拉”计划和“北斗天枢计划”加深向智能出行科技公司转型的步 伐，宣布 2025 年前停售燃油车。2022 年公司推出阿维塔和深蓝两个汽车品 牌，并先后上市深蓝 sl03 和阿维塔 11 引起市场广泛关注。
截至 2023 年一季报长安汽车实际控制人为兵器装备集团，合计持有公司 37.29%股份。子公司方面，公司 100%持股自主品牌及配套产业链公司，持有 合资品牌接近一半的股份，并通过 A 轮融资持有高端纯电品牌阿维塔 40.99% 股份。
2017/10 长安汽车在“中国国际节能与新能源汽车展览会”宣布启动“香格里 拉计划”，计划在新能源汽车领域投资 1000 亿，计划在 2020 年前建立三大新 能源专用平台后在 2025 年实现全面停售燃油车。目前长安已发布 MPA、EPA （EPA0+EPA1+EPA2）、CHN 架构，覆盖全价格带产品矩阵。
LUMIN 系列：宏光 MINI 后的下一爆款微型车
2022/6 基于 EPA0 平台打造的长安 LUMIN 发布，定位 A00 级微型车。从空 间、动力、智能化方面对比同级别车型，1）空间：长安 Lumin 相对于竞品车 型具备空间优势，增加乘坐体验的舒适度；2）动力：电机最大功率 30kW，动 力性能优越；3）智能化：增加倒车影像功能，并在硬件端增加中控屏幕、全液 晶仪表盘、摄像头、以及超声波雷达等。我们认为，1）微型新能源车渗透率已 处于较高水平，预计纯电车型将成为微型车主力，其中 LUMIN 系列从空间、 性能、智能化方面均优于竞品。2）LUMIN 系列 2022 年销量快速爬坡且月销 稳定过万，近期销量已超过五菱宏光 MINI。预计 2023 年长安 LUMIN 稳态月 销突破 1.2 万辆，通过微型车市场销量提升长安汽车新能源汽车市场份额。
深蓝系列：Z 时代群体购车性价比首选
2022/4 基于 EPA1 平台打造的长安深蓝品牌发布，定位 Z 时代用户，2022 年 旗下品牌累计销量 2.6 万辆。深蓝品牌或为转型有成效的传统车企子品牌之 一，主要由于 1）独立渠道铺设范围广、节奏快；2）错位竞争战略初见成效。
渠道铺设： 深蓝渠道全部重新设立展厅，采用与燃油车独立运营模式，渠道搭建能力在传 统车企内保持领先地位，2022 年达成 600 家体验中心的目标规划（vs. 新势力 300-550 家门店）。我们认为，1）相对于新势力品牌，深蓝门店布局为贴合产 品定位，区域布局更全面，依托于早期的燃油车门店进行下沉市场布局；2）相 对于传统车企，深蓝门店布局节奏更快，通过独立渠道可以弱化新能源车型与 燃油车之间相互蚕食的影响。
竞争战略： 2022/7 长安深蓝上市首款车型深蓝 sl03，配置纯电、增程、以及氢电版本，半 年内实现销量过万。其中，增程款成为带动销量的主力（2022 年纯电/增程销 量比例约为 3:7），我们认为纯电与增程款销量分化的主要原因为两种动力类 型的车所处竞争格局不同。 1）纯电竞争红海 B 级轿车。纯电版竞品车型包括海豹、C01、哪吒 S，以及具 备品牌力的 Model3、小鹏 P7 等 B 级纯电轿车，sl03 搭配高通 8155 芯片、并 配备 AR-HUD 抬头显示等 20 万以上车型配置，在空间性、动力性方面也具备 优势。全年 B 级自主轿车竞争激化背景下，sl03 作为全新品牌下首款车型存在 品牌相对弱势，且 B 级轿车定位与配置趋同，销量表现弱于增程版。 2）增程错位竞争 B 级蓝海市场。考虑新能源成本偏高、合资燃油车品牌力等 因素，15-20 万元 B 级新能源轿车存在产品矩阵空白，sl03 增程版精准向该市 场推出产品，产品力远高于同价格带新能源+燃油车型。我们以 sl03 增程与同 价格带新能源车与燃油车对比，a）同价格带纯电： sl03 可通过级别、尺寸、 以及智能化优势领先同价格带 A 级纯电车型；b）同价格带插混：传统车企偏 好于对标宋 PLUS 布局 A 级 SUV 市场，而对插混轿车布局相对有限，流失部分 偏好轿车用户群体；c）同价格带燃油：sl03 以年轻化车身设计、燃油经济 性、以及智能硬件升级可更好替换燃油车市场。
我们判断，渠道布局广+产品错位竞争是深蓝 sl03 的战略。深蓝 sl03 纯电款以 较高的性价比抢占部分 B 级纯电市场份额，增程款通过绝对优势快速渗透合资 燃油+A 级新能源为主导的 15-20 万元市场对销量带动作用已初见成效。 2023/6/25 深蓝 S7 上市并配置纯电与增程两种动力形式。S7 的优势为 a）宽 轴距/空间的造型设计、b）低油耗、c）车舱配置。考虑其定位的 15-20 万元 新能源车 SUV 竞争格局相较于 15-20 万元新能源轿车更激烈，且在此价格带内 的宋 PLUS DM-i 具备销量/品牌领先优势，预计决定销量爬坡的关键或为燃油 经济性+配置升级。根据已披露的车型信息，我们认为 S7 已公布具备较强竞争 力的定价并配备差异化的设计亮点，产品竞争力相对领先于同级别车型。
阿维塔：华为加持下的强势自动驾驶品牌
阿维塔是基于长安、华为、宁德时代联合打造 CHN 平台开发的品牌，首款车 型阿维塔 11 定位中高端纯电 SUV 于 2022/8 上市，2023/1 批量交付（原定计 划 4Q22）。阿维塔前期受原材料短缺、西南地区高温限电+疫情影响，交付周 期延长导致部分订单流失。当前阿维塔已批量交付，截至 2023/5 累计交付超 过 9,000 台，我们认为保证阿维塔产品竞品力、以及持续交付能力的关键为， 1）提升用户对智能化的感知；2）增加用户触达能力。 阿维塔作为全新品牌定位 30 万元以上纯电 SUV 并以华为自动驾驶为宣传重心 存在两方面问题，a）自动驾驶并非是全新亮点，市场对于竞品车型包括小鹏 G9、Model Y 有较深入的自动驾驶品牌认知；b）用户由于深度试驾机会有 限，对自动驾驶差异化体验感知能力不足。我们认为，阿维塔通过华为 MDC 平台技术加持，实际自动驾驶测评表现优于竞品车型，增加深度试驾机会更有 利于用户更直观体验出智能化水平以提高订单成交率（用户通过试驾决定购买 比例 2022 年 21% vs.2021 年 15%）。 阿维塔产品宣传相对于问界等全新品牌的广宣铺设力度有限。且当前阿维塔仍 处于渠道搭建阶段，部分阿维塔实车入驻华为门店以只展不销模式存在潜在订 单流失的可能。我们认为，阿维塔的渠道搭建、地广宣传也同样为发力重点。
我们认为，当前判断传统车企转型是否有效的标准为产品规划、供应链管理、 以及渠道搭建能力。综合以上因素，1）长安自主新能源品牌深蓝领先于自主品 牌实现门店独立运营，车型交付节奏快，产品错位竞争，首款车型实现订单/销 量逐步释放，看好品牌陆续竞品力车型上市、以及规模效应+原材料价格下行驱 动的销量/业绩前景；2）阿维塔作为华为 Hi 模式下已规模量产车型，有望通过 品牌营销、深度试驾、以及合作三方新技术搭载强化用户对智能化产品功能的 体验，长期来看强产品周期有望显现。
财务分析
2019-1Q23 长安汽车营业收入分别为 706.0/845.7/1,051.4/1,212.5/345.6 亿 元，归属母公司净利润分别为-26.5/33.2/35.5/78.0/69.7 亿元。受合资品牌销 量下滑影响，2019 年归属母公司净利润同比下滑显著。随自主品牌车型包括 CS 系列、逸动系列销量占比抬升，2020 年盈利逐步修复。1Q23 公司归母净 利润同比大幅增长主要原因为公司收购新能源公司确认投资收益。2019-1Q23 长安汽车期间费用率分别为 14.2%/12.8%/11.1%/10.7%/11.6%，2022 年规 模化效应下费用率改善明显，1Q23 销售/研发费用率抬升主要原因为深蓝品牌 渠道建设、营销推广、以及研发投入节奏加快。
赛力斯
公司简介
赛力斯集团股份有限公司始创于 1986 年，2016/6 在 A 股上市，集团业务涉及 新能源汽车、三电及燃油车核心部件总成。公司经历三次更名对应三次不同方 向的创业。渝安汽车阶段：涉及摩托车减震器和汽车减震器领域，自主研发第 一代气囊后减震器；小康阶段：通过与东风汽车的共同出资成立东风小康转向 汽车制造领域，旗下车型包括风光系列、以及东风小康微型车系列。2016 年公 司前瞻布局新能源转型战略，并具备电机电控技术储备；赛力斯阶段：2017 年 在确定新能源发展战略后正式将旗下美国新能源公司投入试运营状态，赛力斯 收购美国 AMG 汽车工厂。2019 年公司与华为正式达成深度合作，合作的首款 智选车型赛力斯华为智选 SF5 于 2021/4 发布，后续赛力斯于 2021/12 发布与 华为合作的全新品牌 AITO，并先后发布两款增程 SUV 车型 M5、M7，利用华 为智能网联的优势全面接轨智能电动化汽车赛道。
公司属于家族创业性质，但并非家族化管理，组织架构明确。截至 2023 年一 季报，公司创始人张兴海先生同时为公司实际控制人，持有小康控股有限公司 50%股权，小康控股直接持有公司 26.3%的股权；同时持有重庆渝安汽车工业 有限公司 19.7%的股权，重庆渝安汽车工业有限公司持有公司 4.4%的股权。
SF5 到问界，改变了什么？
华为与赛力斯以智选模式合作的首款车型赛力斯 SF5 在 2021 年上市后销量累 计接近万台，而 2022 年累计销量降至三位数。问界于 2022/8（交付 6 个月 后）实现单月月销过万。问界与 SF5 销量表现分化显著，我们认为赛力斯通过 与华为的合作进行了包括产品定位、产品宣传、以及销售渠道的转变带动了问 界车型的销量快速爬坡。
产品定位
SF5 设计源于 2018/3 月发布的 SF5 概念车型，并在 2020/2021 年先后上市增 程版车型，2021 年上市华为智选款车型，主要搭载华为三合一电驱系统、华为 HiCar、以及华为 Sound 产品。赛力斯在宣传时主要侧重华为加持、以及续航 +动力性能。问界则依托鸿蒙系统，由华为进行产品设计定位，将座舱为最大卖 点，在座舱方面主要升级的内容包括，1）在 UI 设计、语音识别度以及车机流 畅性方面都显著优于竞品，并针对用户担忧的信息泄露、操作误触等问题都做 了方案优化升级。2）鸿蒙座舱与终端互联性更高，车辆的主机可以与其他智能 终端连接并共享信息，各种硬件设备可以与人、车辆和家庭连接。3）座舱内部 舒适性全面提升。M7 搭载首款商用零重力座椅，车辆采用三面双层隔音玻璃+ 内饰隔音材质对车辆进行声学封装，舱内有效隔绝噪音。音响系统配备 19 单 元专业级音响增加声音的环绕体验感。 我们认为，1）25 万价格带用户更偏向于具备差异功能型定位的车型，SF5 在 价格、定位、以及配置方面都不具备竞争力。主打的长续航以及动力性与竞品 的差异度偏弱，座舱方面主要围绕基础辅助驾驶及座舱硬件进行升级，华为对 车型的赋能作用被弱化。2）问界将华为的终端定义、软硬件协同能力发挥得更 充分，以鸿蒙系统的标签强化座舱终端互联、车机交互的定位，硬件配置及交 互能力优于竞品车型。
门店铺设
SF5 作为进入华为门店的首款车型，存在车型入驻率低、以及产品展示周期偏 短等问题。问界加快车型线下门店布局，负责销售的渠道包括华为智能生活 馆、华为授权体验店、AITO 用户中心、AITO 授权用户中心。截至 2023/5 问 界体验中心累计布局接近 1,000 家，部分门店也将 M5、M7 进行共同展示以满 足不同消费者的偏好。我们认为，为了增强用户导流能力，问界门店铺设更 快，有效提升问界品牌知名度和销量。
售后服务
SF5、问界售后端分别由赛力斯 4S 店、问界用户中心提供。基于 SF5 存在服务 网点与直营门店数量过少的问题，问界通过 4S 店经销商授权模式加快售后渠 道建设的搭建，截至 2023/5 问界用户中心累计超过 200 家。相较于传统的 4s 店面，问界用户交付中心进行了包括外观、区域布局、交付流程等方面的店面形象升级，通过场景定制化交付服务增加用户提车仪式感，更贴合新势力豪华 科技的品牌定位。
SF5 产品更偏向于智选模式下的过渡产品，华为通过 SF5 打通汽车产业链，初 探消费者需求以便于后续发力问界产品。问界产品在 SF5 的基础上做了以下调 整，1）产品性价比/定位符合 25 万以上用户画像层；2）新品牌营销宣传快速 触达用户；3）渠道覆盖面与功能升级。
疫情+竞品导致销量承压
根据交强险数据显示，问界 2023 年前 5 月累计销量为 1.8 万辆（vs.2H22 月销 曾爬坡过万辆），剔除 2022 年年末交付透支 2023 年初销量、以及季节性因素 波动，我们认为问界销量表现不及市场预期的主要原因包括，1）2022 年末疫 情扩散直接对商超店造成影响；2）相对竞品车型竞品力偏弱。
疫情扩散影响
问界车型的展示与试驾多数在华为线下门店进行，华为门店主要在各线城市商 超布局。2022 年末全国疫情对终端订单积累产生负面影响，问界渠道搭建时间 短客户基础弱，相对成熟门店抗风险能力有限，受疫情冲击影响会更明显。
竞品车型上市影响
M7 于 2022/7 发布后，2022/9 理想上市理想 L8，产品定位与 M7 接近主打家 庭用车，2023/4 魏牌也针对 30 万元细分市场上市蓝山，M7 车型竞争承压。 我们从多维度对问界、理想、蓝山进行对比，1）价格方面：L8 价格偏高，标 配充电桩、个性化内饰、以及智能驾驶芯片。蓝山标配零重力座椅，后续 OTA 升级将开发城市智驾城市 NGP 功能，M7 部分内饰外观及主打零重力座椅需选 装；2）使用体验方面：M7 相对于 L8、蓝山空间较小，其中蓝山更侧重于对二 三排空间优化主打舒适体验感；3）智能硬件方面：M7 侧重智能座舱的车机交 互性，L8、蓝山同时进行智能驾驶功能配置。 我们认为，三款车型均定位家庭用车，用户对于产品侧重考虑因素为车内空间 大小、车舱内体验感、以及品牌，蓝山的空间更大，理想 L8 在品牌力、渠道 营销方面的成熟度更高，不排除存在 M7 用户流失情况。
销量承压下公司能否实现困境反转？
问界年初销量下滑后公司以及华为共同针对产品、门店等方面进行调整。1）产 品：3/23 华为春季新品发布会已公布 M5 将搭载不依赖于高精地图的智能驾驶 平台，并将升级车机系统至鸿蒙 3 版本。2）门店转型：通过制定明确考核指 标、加强渠道人员培训、以及具备经验人才吸纳来提升订单转化率，同时赛力 斯也增加了不依托华为渠道的问界独立的销售体验中心。公司除针对问界相关 转型动作，赛力斯 2023/4 宣布自主新能源品牌蓝电进行自主新能源转型。
产品周期：新车型对销量提振预计 2H23E 兑现
4/17 问界 M5 智驾版上市，较 2022 款车型增程版指导价增加 2 万元至 27.98- 29.98 万元，纯电版指导价增加 2-3 万元至 28.98-30.98 万元。智驾版相对 2022 款的主要升级方面包括 ADS2.0 的辅助驾驶功能、智能座舱鸿蒙 OS3.0 系 统、以及硬件配置功能，同时可免费体验半年不依赖于高精地图的高阶版辅助 驾驶功能。我们认为， M5 智驾版的卖点转变为智能驾驶，截至 2023/5 月末， 部分门店智驾版车型已到店并陆续开启试驾，3Q23E 可落地不依赖高精地图 ADS2.0 版本，预计 2H23E 新车型有望带动销量，1H24E 通过高阶辅助驾驶选 装实现软件服务订阅功能盈利。
门店转型：交付中心转型仍处于适应期
赛力斯不仅依托于华为渠道销售，同时旗下自建的交付中心承担销售与交付功 能。目前仍存在两方面问题，1）前期交付中心仅承担交付而不对销售额进行考 核，门店人员考核机制出现明显改变会存在人事波动的可能；2）多数交付中心 为豪车经销商转型，豪车经销商转型后也面临销售人员短期内无法适应新能源 汽车销售模式等问题。
新品牌规划：蓝电品牌上市布局 20 万元以下市场
赛力斯 2023/4 宣布独立于华为之外的自主新能源品牌并发布首款新车型 E5。 E5 定位 15 万元以下插电混动车型，1）动力方面：采用了比亚迪电混技术，搭 载了 1.5L 高效插混专用发动机和 DHT300 电混系统；2）智能化方面： 搭载华 为的 HUAWEI HiCar 3.0 系统实现车机无缝流转；3）渠道方面：由东风风光销 售公司负责运营并独立搭建渠道，计划年内实现 160 家交付中心、340 家体验 店。我们认为，公司在与华为保持密切合作以外通过低价格带自主品牌建立以 实现产品矩阵优化。E5 具备较高产品性价比，但随着自主车企 20w 以下市场 加快布局、以及车型配置逐步趋同，E5 仍面临较大竞争压力。
财务分析
2019-1Q23 赛力斯营业收入分别为 181.3/143.0/167.2/341.1/50.9 亿元，归属 母公司净利润分别为 0.7/-17.3/-18.2/-38.3/-6.3 亿元。其中，受疫情、以及新 能源汽车销量增长影响，2020 年乘用车业务毛利率下降亏损加大。 考虑当前仍处于新车型产能爬坡周期，1Q23 亏损额度较大。2019-1Q23 公司 期间费用率分别为 16.9%/17.2%/19.8%/22.4%/29.3%。考虑公司将通过广告 营销以提升市场对新品牌问界认知度，1Q23 销售费用率显著提升，预计后续 三费方面投入仍以销售费用为主。
江淮汽车
公司简介
江淮汽车成立于 1964 年，主要从事汽车整车及相关零部件的生产和销售，现 有主导产品包括：乘用车、多功能商用车、专用底盘及变速箱、发动机等核心 零部件，拥有思皓、瑞风、JAC 等知名品牌。江淮汽车进行较为宽广的业务覆 盖面，使得公司有较为完整的产业链，同时公司积极寻求新能源转型，与德国 大众、康明斯等企业建有合资公司，与蔚来合作进行新能源汽车生产，并先后 与华为、科大讯飞、以及地平线等智能化相关企业签订战略合作协议。
公司股权结构稳定。截至 1Q23，实际控制人安徽国资委实际持有江淮汽车股 权比例为 17.9% 。2020 年大众中国投资入股江汽控股持有 50%的股权，同时 持有大众汽车（安徽）有限公司 75%股权，进一步深化与江淮汽车的合作。
江淮+蔚来：深度绑定，增厚企业盈利
2016/4 蔚来与江淮签署 5 年合作框架协议开启传统车企与新势力企业的合作代 工模式，2021/3 双方深化合作合资成立江来先进有限制造公司，并在同年续签 3 年生产协议合同。 我们认为相较于其他新势力与传统车企，江淮与蔚来绑定的协同效应更深，1） 合肥政府与江淮汽车两次以政府出资+资产收购形式缓解蔚来流动性压力，江淮 通过蔚来代工大幅提升产能利用率（乘用车产能利用率：2021 年 69.7% vs. 2017 年 49.4%）、以及生产制造技术，双方合作更基于合作共赢目标；2）江 淮有望通过蔚来代工期间一方面有效改善现金流，另一方面实现生产技术+产品 口碑的提升，拓展新的合作伙伴进一步实现业绩提升。
江淮+大众：定位大众全面新能源转型试验田
2017 年江淮与大众正式成立大众安徽（原名为江淮大众），2020/12 大众中国 增资合资公司至股权比例 75%并获得合资公司管理权（持股比例高于一汽大众 与上汽大众）。大众安徽产品定位全系新能源车型，全新研发中心先于 2020 年 12 月在合肥竣工，后续相继竣工 MEB 电池厂、以及整车制造工厂。大众安 徽量产车型将基于大众 MEB 平台以及后续的 SSP 平台打造，1）MEB 平台： 2021/4 安徽大众 MEB 工厂开工建设并计划 2H23E 投产，年产能为 35 万辆； 2）SSP 平台：计划将大众旗下 MEB、以及 PPE 平台合并打造，800V 架构是 SSP 平台的最大亮点。当前 SSP 平台已明确会在安徽大众产线生产。我们认 为，大众安徽相较于南北大众，更突出的职能为，1）供应链一体化；2）以国 内电动化优势反哺海外。
供应链一体化
1）大众安徽园区包括 MEB 工厂、研发测试中心、以及电池系统合作商，并且 规划部分供应商也将落户 MEB 工业园区；2）大众安徽并与大众集团旗下软件 公司 CARIAD 对自动驾驶、车联网、以及信息娱乐等进行研发的整合与融合。
以国内电动化优势反哺海外
大众安徽 3 年内共规划 5 款车型，包括 3 款大众系列+2 款西雅特系列。其中， 西雅特为西班牙品牌，属于大众旗下唯一亏损的子品牌，而在大众安徽 MEB 工 厂首款量产车型即为西雅特 CUPRA Tavascan。我们预计大众或将通过西雅特 国内生产制造加速品牌转型返销海外市场。 我们认为，1）大众安徽的产业园区更突出产业链协同效应，强调研发功能，并 侧重零部件供应+生产一体化，预计大众安徽将通过智能化研发、以及供应链整 合实现生产效率显著提升+生产成本可控；2）通过国内生产制造优势，大众安 徽或将承担更多海外市场产能；3）基于大众 2030 NEW AUTO 战略，预计大众 安徽导入车型或将逐步实现量产交付。随着合资企业更多车型生产许可权限的 放开，预计将带动江淮汽车实现业绩增量。
江淮+华为：合作深化，有望打造下一智选车企
2019/12 江淮汽车与华为签署全面合作框架协议暨 MDC 平台项目合作协议， 后续华为的生态车机系统、智能驾驶、以及毫米波雷达将分别在思皓 QX、爱跑 等车型上搭载。江淮选择与华为合作积极寻求智能化变革，而相较于智能化研 发实力的高壁垒，具备新能源汽车生产资质的厂商则相对充足。 当前市场存在华为与江淮以智选模式合作的讨论。基于新的合作模式的市场讨 论，我们认为江淮具备优势包括，1）具备较强的产线搭建以及制造能力；2） 国资背景具备区域经济拉动诉求。
产线搭建、以及制造能力： 截至 2021 年底，全国乘用车产能利用率为 52.5%（产能利用率<79%即为产能 过剩），存在工厂闲置+产能过剩等问题。江淮汽车目前通过与蔚来的合作以及自主乘用车的积极推进，2022 年乘用车工厂产能利用率至 83.9%。预计江淮 具备与蔚来合作的制造经验积累、将产线快速搭建/量产的经验复制能力。
国资背景具备区域资源赋能优势： 江淮具备较强的国资背景，我们认为通过与国资背景企业合作，华为或将享有 更充分的资金支持以及资源倾斜（vs.2020/2 蔚来总部落户合肥获得 100 亿+政 府导向的资金支持）。 我们判断，1）当前市场存在华为与江淮智选模式合作的讨论或与两方前期合作 基础、江淮产线制造经验积累、以及江淮国资背景相关；2）华为有望延续终端 的产品定位并在价格上给予区分度，当前江淮与华为合作车型 a）车型品牌是 否属于问界旗下；b）定位以及车型规划；c）量产时间等方面仍未明确，且产 品实际推进节奏也与华为内部战略、双方合作协商、以及问界系列产品销量情 况相关。3）我们认为，江淮汽车 2023 年内关注与大众合作车型量产、以及产 品返销海外情况。中长期关注与华为车型推进节奏、以及华为战略调整情况。
财务分析
2019-1Q23 江淮汽车营业收入分别为 472.9/428.3/402.1/364.9/107.7 亿元， 归母净利润分别为 1.1/1.4/2.0/-15.8/1.5 亿元。受芯片短缺、电池原材料价 格、以及政府补贴下滑等因素影响，2022 年归属母公司净利润转亏。2019- 1Q23 江淮汽车期间费用率分别为 10.8%/11.7%/11.3%/12.6%/10.0%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。「链接」