投资隆基危险了吗
投资隆基危险了吗
大家好，我是市值蜗牛，专注于二级市场十年十倍潜力公司研究。
特别声明：
1、内容仅代表本人观点，不构成任何投资建议。
2、内容可能充满个人主观偏见，结论也可能完全错误，任何投资者据此操作造成的盈亏损失完全自负。
截至2022年11月17日收盘，上市公司隆基绿能股价46.47元，市值3523亿元，预计2022年净利润不低于140亿元，对应PE仅约25倍。而根据wind数据统计，隆基绿能3年PE中枢为39倍，5年PE中枢为32倍，10年PE中枢为35倍，现在估值明显不高。
隆基处于新能源光伏大赛道，且是优势选手，为何市场没有给隆基较高的估值？市场主要担心点有哪些？隆基要危险了吗？
隆基的基因是什么？站在当前看，隆基是否具有投资价值呢？
先说市场的可能的担忧，从近期的视角，担忧可能有三：
第一、市值基数大、成长性不高，股价已跑输行业。隆基目前市值仍超过3500亿，为光伏行业第一大市值公司。今年以来股价下跌约25%，而光伏ETF（515790）下跌约14%，跑输行业。
第二、行业价格处于高位，价格回落存在减值风险。当前，行业上游硅料价格处于高位，如果大幅回落，备料及存货较大的企业可能面临较大的减值风险。
第三、组件出货可能受阻。一方面，组件出海受阻问题。尤其在美国，已经出现压力。公司在业绩说明会上表示，今年美国市场出现了较为反常的现象，一方面美国市场需求旺盛，组件价格也远高于其他市场，但另一方面，一线组件企业出货到美国的难度很大。溯源问题对组件企业造成了较大的压力， 2023年美国市场仍然存在非常大的不确定性，公司继续持谨慎态度。另一方面，近期电池供应紧张，可能抑制下游组价出货。公司表示，2022年11至12月中国市场快速起量带动了对电池的需求。欧洲市场目前的需求表现已不及7月和8月的情况，现在发货到安装时间已经接近圣诞节假期，因此发货节奏已经放缓。目前主要市场需求来自于国内市场，下游企业为了在今年年底前完成装机任务，推动了中国终端市场的需求增长，进而导致电池供给偏紧。随着市场供需变化，预计电池价格也会发生相应变化，整个产业链都已经进入了价格敏感期。
从远期的视角，担忧可能有三：
第一，竞争加剧，行业内卷。可以看到，上游硅料龙头通威股份今年8月宣布进军光伏组件，且通过硅料成本优势不断斩获组件订单。一线组件企业不断扩产，在产能上对隆基紧紧追赶，今年上半年晶科能源与天合光能的组件出货量更是超越隆基。行业格局似乎很不稳定，行业玩家似乎要洗牌，隆基的江湖地位似乎不保。
第二，隆基技术无法保持领先。近两年，关于隆基182和中环210硅片尺寸之争的口水差不多够一池塘了。从结果上看，市场似乎把更多支持票投给了中环。无论从硅片收入增速还是市值增长，中环在2022年都是大幅胜过隆基。近期，隆基发布HPBC新电池技术，组件端效率为22.5%-23.2%，这与市场传言的爱旭N型ABC 210版型的组件效率（22.8-23.5%）相比并无优势。隆基的技术似乎无法保持领先了。
第三、产品出海面临逆全球化挑战。漂亮国不说了，扣押组件的小人举动已经赤裸裸地说了，就要搞小圈子、就不和中国玩儿。而且还在不遗余力的鼓捣欧洲小弟一起不和中国玩儿。这不，近期法国就拟建太阳能组件超级工厂。隆基目前海外业务占比约4成，产品出海受阻，隆基长期增长是不是危险了。
针对以上担忧和问题，我从隆基的基因出发，分享下隆基的投资价值：
先说结论：1、从5年视角看，发展确定性很强，但增速可能不会在行业前列；2、从10年视角看，虽有风险因素，但相对确定性一定领先行业。所以，从投资角度，隆基应该作为一个大贝塔下的防御标的进行配置。
针对市场对隆基的担忧和问题，我从隆基的基因出发，分享下隆基的投资价值：
先说结论：1、从5年视角看，发展确定性很强，但增速可能不会在行业前列；2、从10年视角看，虽有风险因素，但相对确定性一定领先行业。所以，从投资角度，隆基应该作为一个大贝塔下的防御标的进行配置。
以下说支撑逻辑：
一、御风而行正当时，阿尔法效应不足
投资新能源光伏最大的逻辑是需求长期（10年以上）爆量、行业大发展、景气度持续性高。这就是市场所谓的光伏企业由周期股转变为了成长股。
从我的视角：一方面，光伏行业确实有10年以上的高景气度机会，这个坡确实够长，确定性很高，光伏行业公司鸡犬升天有其内在逻辑支撑。另一方面，新能源光伏行业正处于风口，还处于强需求驱动阶段，优秀企业的阿尔法优势被掩盖、无法体现。换句话说，当前的局面是拼量（订单量及增速、出货量及增速）、并不拼价（成本、利润率）；拼速度（产能扩张），不是拼质量（产品竞争力、风险管理）。隆基作为一个大体量公司，自然在量的增速上无法体现优势。
隆基在看待当前硅料市场时曾说，企业的差距被供需的价格变化带来的收益抵消了，供需带来的价格变化比企业的成本差差距要大。
这充分说明，浪潮之下，所有航船都被一起卷携狂奔，这个时候，是看不出个体的航行技术的。
二、星辰大海之中，区域客户不足虑，市场规律不可违
先说漂亮国的捣乱，表面说是维护人权、反对强迫劳动，实质是搞小圈子，孤立我国。从这个角度看，漂亮国及西方国家的市场出货的稳定性是乐观的。但这里面有两个问题：第一、漂亮国的“脱钩断链”短期内能否实现？我的回答是5年内都没可能。看个数字，2022年上半年美国新增光伏装机仅为4.2GW，其中公共事业规模光伏项目新增装机严重下滑，二季度同比下降25%，一季度相较于去年四季度环比下降64%，这就是漂亮国扣押组件搞小圈子的结果。事实上，过去30年，基于各自资源和能力禀赋，中美产业链已深度融合。美国人力成本显著高于中国，制造成本优势也显著弱于中国。而且，形成规模化制造涉及全产业链整顿，这绝非一朝一夕之事儿。漂亮国短期就“脱钩断链”，恐怕是草率了。这也是为什么漂亮国表面上并不与我国撕破脸的原因之一。第二、欧洲小弟是否会跟随。德国总理舒尔茨主动访问中国已说明了问题，并明确表示不“脱钩断链”，要与中国做生意。原因无他，本国核心利益考虑尔。
从第一性原理思考上述问题，就会更容易看清趋势和得出结论，那就是：如果自由贸易能让大多数玩家受益，大多数玩家就会支持，少数玩家将因背离主流趋势和市场规律而被边缘化，甚至淘汰。
另外，新能源光伏产业是星辰大海，其需求在时间上是超过10年跨度的，在空间上是遍及全球所有国家的。只要这个需求确定，只要隆基的供应能力确实强、产品确实好、价格确实有竞争力，怎么可能会没处卖？
投资隆基要危险了吗（3/3）
三、隆基的基因和核心竞争力就是保守
我在《隆基的逻辑》一文中已分享过，从战略角度，隆基总是从行业的本质和长远去思考问题，这是一个伟大企业的风范。从战术角度，隆基一贯坚持的原则是：“不领先不扩产，不卡脖子不介入”。这似乎体现了隆基的保守的一面，但我想说的是，保守是隆基的基因，也恰恰是其核心竞争力。
为什么保守？这根植于光伏产业的商业模式，重资产、高负债运营，行业的过剩常态及强周期特征，都决定了唯有保守，方能长远。这个已在《隆基的逻辑》中有解释，不再赘述。
隆基的保守的体现的有三：
一是在主航道上狠渣研发与技术。
2021年，隆基的研发支出高达44亿，大幅碾压其他选手。在2022年度十大“零碳中国”创新技术评选中，隆基以“异质结高效电池创新技术”获得殊荣，隆基从2021年6月以来已经连续7次刷新该技术领域的世界纪录，创造并保持了全硅片大面积n型硅异质结电池(26.50%)和p型硅电池(26.12%)世界纪录，申请核心专利10项。2022年11月发布HPBC电池技术，转换效率突破25%。
隆基在业绩说明会上表示，该产品在目标市场销售可溢价3-4美分，而2023年HPBC组件出货目标为15-20GW，按当前汇率测算溢价收益达32元-57亿人民币。
隆基的产品如何？能否实现预期溢价？与爱旭的产品对比情况又将怎样？我们拭目以待，用未来的数据验证。
关于与中环210硅片的口水战，我们从数据角度看一下究竟：
2021年，隆基硅片出货量约70GW，其中对外销售约34GW（其余为自用），销售金额约170亿元，同比增长9.8%，毛利率27.5%；中环硅片出货约52GW，销售金额318亿元，同比增长124%，毛利率22.7%。
从单瓦价格看，隆基约为0.5元，中环约为0.6元，这说明中环的单瓦价格较高。从毛利率看，隆基高于中环约5个百分点。从收入增速上看，中环大幅强于隆基。
事实上，中环在硅片产能及销售上仍在高歌猛进，2022年上半年出货量达34GW（全年预期90GW），而同期隆基对外销售仅20GW，但中环上半年硅片毛利率已经下降到18.4%。
结论：中环在新能源光伏强需求下大幅扩张硅片产能和销售，带动收入大幅增长，支撑股价走高；隆基没有跟风大幅扩张产能和销售，收入增速较低。但，隆基的硅片毛利率高于中环，所谓硅片尺寸210胜过180缺乏数据支撑，更不能说明隆基硅片技术弱于中环。
二是不盲目扩张。隆基的现金储备超过500亿，无论是硅料、硅片、还是组件，都是最具备扩张能力的。但基于对行业风险的敬畏，隆基没有跟风扩张。最典型的是硅料，如果隆基在硅料上行期进军硅料，不但在一体化布局上再加一环，而且能在硅料价格高企的当下大赚一笔。但隆基没有这么做，原因还是本质和长远思考下的风险考量。
从长远看，硅料是否是稀缺卡脖子环节，附加值是否高？看通威的长期毛利率（约18%）和净利率（约8%）就知道了，事实是显著低于隆基的长期毛利率（约25%）和净利率（约15%）水平。
三是保持财务稳健。包括高额现金储备、较高的资产流动性、较高的经营收现质量、较低的有息负债规模等，这在《隆基的逻辑》中有说明，不再赘述。
四、当前位置隆基超值
保守预计，2022年隆基营业收入将超过1200亿元，归母净利润将超过140亿元。隆基在业绩说明会上指出，预计2023年硅片出货增长30%，组件出货增长50%，按照25:75的收入权重，预计2023年收入增速约为45%，取保守值40%，则2023年收入为1680亿元。预计2023净利润率为12.5%(预期硅料价格下行，利润率大概率上升)，则2023年净利润为210亿元。给予30PE估值，合理市值应为6300亿元，对应股价约83元。相对当前不足50元的股价，具备较大估值吸引力。
因此，当前位置隆基超值！
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